86: 0332: ที่มาของการเติบโต

ในการค้นหาหุ้นเติบโตนั้น สิ่งที่เราควรสนใจยิ่งกว่าระดับของการเติบโต คือ ” สาเหตุเบื้องหลัง” ที่ทำให้ธุรกิจนั้นเติบโตว่าคืออะไร การที่ธุรกิจเติบโตได้สูงมากในปีปัจจุบันนั้น ไม่อาจการันตีได้เลยว่า การเติบโตในช่วงถัดไปจะต้องเป็นไปในทำนองเดียวกันด้วย เพราะสาเหตุที่อยู่เบื้องหลังการเติบโตของแต่ละบริษัทนั้นเป็นไปได้ร้อยแปด บางอย่างดำรงอยู่ได้นาน แต่บางอย่างก็ฉาบฉวย บริษัทที่โตสูงมากปีเดียวแล้วปีถัดมากลายเป็นหนังคนละม้วนมีให้เห็นเป็นประจำในตลาดหุ้น การเข้าใจว่าบริษัทเติบโตเพราะอะไรจึงเป็นสิ่งที่สำคัญมากกว่า เพราะมันคือสิ่งที่จะตอบคำถามเราทั้งหมดเกี่ยวกับการลงทุนในหุ้นเติบโต อันได้แก่ การเติบโตที่เกิดขึ้นจะเกิดขึ้นต่อไปได้หรือไม่? เมื่อลงทุนไปแล้วจะลงทุนต่อได้นานแค่ไหน? เมื่อไรควรจะหยุดลงทุนได้แล้ว เพราะสาเหตุที่ทำให้เติบโตนั้นได้หายไปแล้ว เป็นต้น

ถ้ากำไรรายไตรมาสของบริษัทหนึ่งเพิ่มขึ้นเพราะมาร์จิ้นของบริษัทดีขึ้น เช่น บริษัทดำเนินมาตรการลดค่าใช้จ่าย ใช้เครื่องจักรรุ่นใหม่ที่ประหยัดพลังงานกว่าเดิม หรือนำธุรกิจที่ไม่ทำเงินออกขายทอดตลาดเพื่อลดผลขาดทุน การเติบโตของกำไรแบบนี้อาจส่งผลดีต่อพื้นฐานมาก เพราะช่วยให้องค์กรมีประสิทธิภาพสูงขึ้นด้วย (ลดไขมัน) แต่หากมองในแง่ของการเติบโตแล้ว การเติบโตแบบนี้ย่อมมีขีดจำกัดมาก บริษัทคงไม่สามารถใช้วิธีลดค่าใช้จ่ายไปเรื่อยๆ เพื่อทำให้กำไรเพิ่มขึ้นทุกปีได้ ในขณะเดียวกัน Upside ของการเติบโตก็ค่อนข้างจำกัดด้วย การเพิ่มมาร์จิ้น 1-2% ก็ไม่ใช่เรื่องง่ายๆ แล้ว และต่อให้ลดได้มากแค่ไหนสุดท้ายก็จะไปที่ติดเพดานที่ตัวรายได้ที่ไม่ได้เพิ่มขึ้นอยู่ดี จึงไม่ควรหวังว่ากำไรที่เติบโตในลักษณะจะยั่งยืน

การเติบโตที่ดีต้องมีสาเหตุมาจากด้านของรายได้ เพราะมีขีดจำกัดน้อยกว่า และแสดงถึงธุรกิจที่เติบโตขึ้นอย่างแท้จริง อย่างไรก็ตาม รายได้ = ยอดขาย x ราคาขาย หากบริษัทรายได้มากขึ้นต้องดูว่าเกิดจากยอดขาย หรือว่าราคาขายกันแน่ ผมเคยสนใจหุ้นคอมโมตัวหนึ่งเพราะเห็นว่ารายได้เติบโตเกิน 10% ต่อปีได้อย่างต่อเนื่องหลายปี แต่พอไปฟังบริษัทบรรยายถึงได้รู้ว่า รายได้ที่เพิ่มขึ้นนั้นเกิดจากราคาขายที่สูงขึ้นตามราคาตลาดโลก ส่วนยอดขายเองนั้น (units sales) จริงๆ แล้วเติบโตแค่ 2% ต่อปี เท่านั้น จึงได้เข้าใจว่าไม่ใช่ธุรกิจเติบโตอย่างที่คิด

การเติบโตของรายได้ที่แสดงถึงการเป็นธุรกิจเติบโตที่แท้จริงจึงต้องมาจากยอดขาย (units sales หรือ volume sales) ที่เพิ่มขึ้นด้วย เพราะแสดงว่ามีการบริโภคที่เพิ่มขึ้นอย่างแท้จริงของตลาด อาจเรียกว่า organic growth ก็ได้ ตรงนี้ส่วนใหญ่แค่นั่งดูงบการเงินอยู่กับบ้านจะไม่รู้เลย ต้องสอบถามบริษัทหรืออ่านจากบทวิเคราะห์เอาถึงจะรู้

ยอดขายที่เพิ่มขึ้นนั้น ก็ยังมีสาเหตุแยกได้หลายอย่าง ลองตรวจสอบดูว่าเกิดจากจำนวนลูกค้าที่เพิ่มขึ้น หรือลูกค้ามีเท่าเดิมแต่มีการบริโภคต่อหัวมากขึ้น หากเป็นอย่างหลัง การเติบโตก็จะอิ่มตัวเร็วกว่าแบบแรก ตัวอย่างเช่น ยอดขายของผู้ให้บริการมือถือที่โตขึ้นเพราะ จำนวน subscriber กำลังเพิ่มขึ้นมักจะโตได้ในอัตราที่สูงกว่า และยังมี room เหลือให้โตต่อไปในอนาคตอีกได้เยอะกว่า การโตด้วยการเพิ่มยอดค่าบริการต่อบิล (ARPU) ในช่วงที่ราคาเครื่องลดฮวบจากเครื่องละหลายหมื่นกลายเป็นไม่กี่พัน และผู้ให้บริการออกบริการแบบ pre-paid ออกมา ทำให้ผู้มีรายได้น้อยเข้าถึงมือถือได้เป็นครั้งแรก ผู้ให้บริการสามารถเพิ่มจำนวน subscriber ได้เป็นสิบเท่าตัว (จากหลายแสนเป็นหลายล้านราย) ในขณะที่ การเพิ่มยอดค่าโทรต่อบิลนั้นแค่เพิ่มขึ้นให้เป็นสักสองเท่านั้นก็ยากมากแล้ว (ค่าโทรมีแต่จะลดลงด้วยซ้ำ บริษัทต้องหากลเม็ดมากมา) ทำให้รายได้ของผู้ให้บริการมือถือโตได้ช้ามากในปัจจุบัน จะเห็นว่า ถ้าเราเข้าใจด้วยว่าการเติบโตของผู้ให้บริการมือถือมาจากสาเหตุใด เราก็จะรู้ว่าควรคาดหวังการเติบโตได้มากน้อยแค่ไหนและต่อเนี่องเพียงใด (เช่นนี้ผมเองคงไม่คาดหวังว่าผู้ให้บริการจะโตได้มากเหมือนสมัยก่อนต่อจากนี้อีกแล้ว เพราะทุกคนก็มีมีอถือกันหมดแล้ว การโตด้วย ARPU คงทำให้โตไวๆ ไม่ได้เหมือนการโตด้วยการเพิ่ม subscriber เป็นต้น)

การเติบโตแบบ organic growth ยังเป็นการเติบโตที่ปลอดภัยและมั่นใจได้มากกว่าการเติบโตด้วยการหันเข้าสู่ธุรกิจใหม่ซิงๆ(non-organic) เพราะ organic growth มีการใช้สิ่งที่บริษัทมีอยู่แล้วรูปแบบใดรูปแบบหนึ่งให้เป็นประโยชน์ เช่น ฐานลูกค้ากลุ่มเดิมแต่เพิ่มการบริโภคต่อหัวให้มากขึ้น หรือสินค้าเดิมแต่ขยายฐานลูกค้าออกไป เป็นต้น เราควร discount แผนการเติบโตของ บริษัทที่ใช้การเข้าสู่ธุรกิจใหม่ที่ไม่มีเคยทำมาก่อน เพราะมีความเสี่ยงสูง และอาจเป็นสัญญาณที่แสดงด้วยว่าธุรกิจเดิมของบริษัทถึงจุดอิ่มตัวแล้ว (บริษัทจึงได้ต้องเสี่ยงออกไปหาธุรกิจใหม่ทำ แทนที่จะเติบโตโดยอาศัยสิ่งที่คุ้นเคยซึ่งน่าจะง่ายกว่า)

การเติบโตแบบ non-organic แบบสุดท้ายที่พบเห็นได้บ่อยขึ้นเรื่อยๆ คือ การเติบโตโดยวิธีควบรวมกิจการ (M&A) วิธีนี้บริษัทใช้สภาพคล่องที่เหลือหรือหามาได้ไล่ซื้อกิจการไปเรื่อยๆ เพื่อนำงบการเงินมารวม (หรือบันทึกส่วนแบ่งกำไร แล้วแต่กรณี) วิธีนี้จะว่าไปก็เหมือนกับการเติบโตแบบหลอกๆ เพราะบริษัทที่ซื้อมายังไม่มีอะไรเปลี่ยนแปลงเลย แต่งบการเงินของบริษัทแม่ก็โชว์ว่า มีกำไรเพิ่มขึ้นได้แล้ว แต่อย่างไรก็ตาม M&A ก็อาจสามารถทำให้กำไรในอนาคตเพิ่มขึ้นได้จริง (1+1 มากกว่า 2) เช่น ถ้าหากธุรกิจที่ซื้อมาสามารถแชร์ต้นทุนบางอย่างกับบริษัทแม่ได้จะเกิดกำไรจากการประหยัดต้นทุน ที่มีค่ายิ่งกว่าคือ ผลบวกที่อาจเกิดขึ้นในเชิงกลยุทธ์ทางธุรกิจ เช่น ทำให้มีส่วนแบ่งตลาดมากขึ้นเกิดอำนาจต่อรองมากขึ้น หรือมีสินค้าที่ครบถ้วนมากขึ้นทำให้ลูกค้าหันมาซื้อของกับเรามากขึ้น ได้เป็นต้น หรือในบางธุรกิจมีเหตุผลบางอย่างที่ทำให้การขยายธุรกิจด้วยการซื้อกิจการเป็นวิธีที่ดีกว่าการสร้างขึ้นมาใหม่ เช่น ในธุรกิจค้าปลีกขนาดใหญ่ การเข้าพื้นที่ที่ตลาดอิ่มตัวไปแล้วควรใช้วิธีซื้อสาขาของคู่แข่งแทนที่จะสร้างสาขาใหม่ เพื่อไม่ให้เกิด price war ที่รุนแรงระหว่างคู่แข่งได้ หรือ การขยายธุรกิจโรงพยาบาลด้วยการซื้อโรงพยาบาลเก่า อาจเป็นวิธีที่ดีกว่า เพราะการสร้างโรงพยาบาลใหม่มักต้องใช้เวลาสร้างความน่าเชื่อถือนับสิบๆ ปีขึ้นไปและยังมีโอกาสล้มเหลวสูงอีกด้วย พึ่งระวังบริษัทที่ไล่ซื้อกิจการที่ดูแล้วมีความเกี่ยวข้องกันน้อยมากแล้วอ้างว่าจะทำให้เกิด 1+1>2 ได้ แต่ที่จริงทำไปเพื่อผลประโยชน์อย่างอื่นแอบแฝง บริษัทพวกนี้กำไรจะโตขึ้นไปอย่างรวดเร็วอยู่พักหนึ่งจากการรวมกิจการ แต่พอผ่านไปสักระยะก็จะโชว์ขาดทุนออกมาเมื่อบริษัทเริ่มขาดสภาพคล่องจากการไล่ซื้อกิจการที่เกินตัว

นักลงทุนจงให้ความสำคัญกับสาเหตุของการเติบโตด้วยเสมอ

Author: Narin Olankijanan

Dekisugi.net โรงเรียนนักลงทุนในตลาดหุ้นไทย เป็นบล็อกของ นรินทร์ โอฬารกิจอนันต์ (“สุมาอี้”) ที่รวบรวมบทความเกี่ยวกับการลงทุนในตลาดหุ้นไทยไว้ให้นักลงทุนได้อ่านฟรีมากกว่า 400 บทความ รายชื่อบทความทั้งหมดบทความในบล็อกนี้ยังถูกรวมเล่มไว้เป็นหนังสือชื่อ โรงเรียนนักลงทุนในตลาดหุ้นไทย เล่ม 1 และ เล่ม 2 อีกด้วย ซึ่งนักลงทุนสามารถสั่งซื้อได้ที่ ร้านหนังสือของผม อีกด้วย

26 thoughts on “86: 0332: ที่มาของการเติบโต”

  1. แบบนี้กิจการที่ขยายสาขา เช่นเปิดไปยังต่างจังหวัดที่ยังไม่มีใครเปิด แล้วกำไรขยายตาม ก็น่าจะเข้าข้ายเติบโตได้ดีใช่ไหมครับ แล้วควรดูปัจจัยอื่นๆ เช่น หนี้ต่อทุน current ratio ด้วยไหมครับ หรือไม่ต้องคิดมาก
    แล้วก็การขยายสาขาด้วยการเช่าที่ จะแย่กว่าหรืออนาคตจะลำบากกว่า การซื้อที่ ด้วยหรือเปล่าครับ

  2. ถ้าสาขาเดิมพิสูจน์ตัวเองได้แล้วว่าเป็นโมเดลที่ประสบความสำเร็จ การเปิดสาขาก็เป็นวิธีเติบโตที่ทำได้ง่ายและเสียงน้อยกว่าการเติบโตด้วยธุรกิจใหม่ๆ ครับ

    ถ้าโมเดลธุรกิจดี ขยายสาขาไปเรื่อยๆ ก็ได้ แต่ถ้าเร็วเกินไป ยอดขายต่อเงินลงทุนที่ได้ จะตกต่ำลงเรื่อยๆ จนทำให้ไม่คุ้มในที่สุดก็ต้องหยุดขยายชั่วคราวหรือปิดสาขาที่ไม่ทำเงินไปบางส่วนเพื่อรอให้ผู้บริโภคโตตามให้ทัน

    แต่ถ้าโมเดลธุรกิจไม่ดีตั้งแต่แรก ขยายไปมากๆ ก็คงต้องหยุดแบบถาวร

  3. ขอความรู้จากคุณสุมาอี้หน่อยครับว่า จากงบการเงินเราพอจะหาค่าความเติบโตของกิจการได้จาก
    – ยอดขาย
    – กำไรสุทธิ
    – กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน
    เข้าใจอย่างนี้เข้าใจถูกต้องมั้ยครับ
    – ค่า fcf=กำไรสุทธิ+ค่าเสื่อมและรายการตัดจ่าย-ค่าใช้จ่ายในการลงทุน การคิดแบบนี้พอใช้
    ได้มั้ยครับ หรือว่าต้องเพิ่มอะไรบ้างอีกครับ
    – ตัวเลขของกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน เราสามารถนำไปต่อยอดอย่างอื่นได้มั้ยครับ เช่นนำ
    ยอดขายมาหาร หรืออื่นๆ พอจะช่วยขยายความได้บ้างมั้ยครับ
    ผมได้อ่านหนังสือของคุณทุกเล่มเลยครับ ได้ความรู้ดี เมื่อไรจะออกหนังสืออีกครับ จะรออุดหนุนครับ ขอบคุณครับ

  4. ถ้าเป็นผม ผมดูการเติบโตจากรายได้ในงบการเงินเป็นหลักครับ ถ้าอยากรู้ให้ละเอียดมากขึ้นถึงสาเหตุของการเติบโตก็ถึงจะไปขุดต่อไปว่ารายได้ที่เติบโตมาจากอะไร ราคาขาย หรือว่าปริมาณขาย เป็นต้น ส่วนกำไรสุทธินั้นมันอยู่บรรทัดล่างสุด ทำให้มันเหวี่ยงขึ้นเหวี่ยงลงมาก มองการเติบโตได้ลำบาก

    fcf ควรหัก changes in working capital ออกด้วย มีคำอธิบายในหนังสือวัดมูลค่าหุ้นครับ

    กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน เป็นตัวเลขที่มีนิยามทางบัญชี ซึ่งซับซ้อนและอาจไม่สื่อความหมาย ส่วนใหญ่แล้ว เวลาวิเคราะห์หุ้นเราจะไม่ใช่ แต่จะไปใช้ EBITDA เป็นตัวบอก operating cashflow แทน

  5. สนใจอยากฟังพี่พูดเกี่ยวกับเมกกะเทรนด์มากๆครับ ถ้ายังไง กำหนดสถานที่ วัน/เวลา ที่แน่ชัด รบกวนช่วยประชาสัมพันธ์หน่อยนะครับ

    ขอบคุณครับ

  6. จารย์ เดี๋ยวนี้ Investor day คนฟัง600-700 คนเเล้วนะ
    เห็น อาจารย์ไพบูลย์โฆษณาเเละว่ามีพี่ไปพูดด้วย

  7. ผมเพิ่งได้ติดตามงานเขียนของคุณนรินทร์ไม่กี่เดือนนี้เอง เนื่องจากเพิ่งเริ่มลงทุนในตลาดหลักทรัพย์ รู้สึกประทับใจงานเขียนของคุณนรินทร์มาก อ่านง่ายเข้าใจง่าย จึงได้ไปหาซื้อหนังสือที่คุณนรินทร์เขียนทุกเล่มทั้งหมด 13 เล่มมาอ่าน อ่านเกือบหมดเหลืออีก 3 เล่ม รอของจากร้านบีทูเอสสั่งเข้ามา ถ้าไม่ได้คิดว่าคงต้องสั่งทาง web นี้แล้วครับ

    ผมรบกวนสอบถามเรื่อง หนังสือเศรษศาสตร์ฉบับกระป๋อง ยังมีขายอยู่มั้ยครับเห็นเรื่องในสารบัญน่าอ่านมากครับ
    ขอบคุณครับ

    1. เศรษฐศาสตร์ฉบับกระป๋องหมดครับ กะว่าจะรอรวมเล่มอีกที คงอีกสักพักใหญ่ๆ เหมือนกัน

      ขอบคุณมากสำหรับ feedback ครับ

  8. คุณสุมาอี้ครับ สำหรับคนที่ไม่ได้ไปหรือไม่มีโอกาสไปฟังการพูดเรื่อง เมกะเทรนด์ คุณพอจะเขียนเป็นบทความใหม่ หรือพอจะสรุปให้พวกเราใน เวปนี้อ่านได้บ้างมั้ยครับ ขอบคุณครับ

  9. ได้พบกับผมแน่นอนครับ เสาร์นี้

    ที่นั่งเต็มแล้ว แต่ได้ยินว่าไม่จองก็ยังเข้าฟังได้นะครับ (ไม่มีที่นั่ง)

Leave a Reply to Dekisugi Cancel reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

*

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.