104: 0379: Management Watchdog (Result)

สืบเนื่องจาก 0253: Management Watchdog

บจ. เป้ารายได้ หมายเหตุ ผลลัพธ์
CPF + 5-7% กำไรสุทธิเยอะกว่าปีก่อน เงินปันผล 1H สูงกว่าเดิม รายได้ +15% กำไร +33% เงินปันผล +10%
CK +10% ไม่ขาดทุน -29%, ขาดทุน
PS พรีเซล 3 หมื่นล้าน พรีเซล 3.8 หมื่นล้าน
SPALI 1 หมื่นล้าน พรีเซล 1.4 หมื่นล้าน รายได้ 10529 ล้าน พรีเซล 13885 ล้าน
CPN Double digit growth [งบออกเมื่อไรจะนำมาอัพเดท]
THAI + 20.7% +12.4%
SAT + 25% Gross 20-25% รายได้ +46% GM 19.8%
JAS > 1 หมื่นล้าน 9, 896 ล้าน
PRIN พรีเซล 5.5 พันล้าน 4 พันล้าน
CMO + 20% 17.3%
MCOT + 5% +16%
NWR + 10% +20%
TNDT + 20% -18%
LANNA เท่าเดิม ขอรับรองว่าปี 54 ก้าวกระโดด +66%
ETG +40% Net Margin 3-4% [งบออกเมื่อไรจะนำมาอัพเดท]
LIVE 500 ล้าน [งบออกเมื่อไรจะนำมาอัพเดท]
ROBINS 3-4% +15.2%
PLE เท่าเดิม -1.2%
SNC 4800-5000 ล้าน 8248 ล้าน
AGE +20% +31%
DRT +10% +19%
MFEC +15-20% -4.4%
BAFS + 3% Net Margin 28% +9%, Net 24.8%
UMS > 20% Gross 25-30% +23%, GM 23.8%
AH เท่าปี 2551 [งบออกเมื่อไรจะนำมาอัพเดท]

ดูไว้ประกอบการตัดสินใจในปีต่อๆ ไปนะครับ ว่าคำพูดของ ผบห.ของแต่ละบริษัท ควรจะ discount หรือให้ premium สักเท่าไร^^ (ถ้าผมจดอันไหนมาผิด รบกวนแจ้งด้วย บางบ.ผมอาจตาลาย)

ขอย้ำว่า การที่ บ.ทำไม่ได้ตามเป้านั้นไม่ได้ผิด เพราะธุรกิจย่อมมีความไม่แน่นอนได้ แต่ที่อยากจับตาเป็นพิเศษคือ บ.ที่พลาดเป้าทุกปีและพลาดไกลมากๆ ผมเห็นว่าควรนำสถิติของบ.พวกนี้มาเปิดเผย เพื่อเตือนใจนักลงทุนหน้าใหม่ และเป็นการให้รางวัล บริษัทที่ไม่พูดอะไรแบบขายฝันไปเรื่อยๆ เพียงหวังให้นักลงทุนซื้อหุ้นอย่างเดียว

Management Watchdog เป็น Watchdog เดียวที่ผมเลือกจะทำต่อไปเป็นประจำทุกปีนะครับ อยากขอแรงท่านผู้อ่าน หากพบเห็นเบาะแสดราม่า เอ๊ย บทสัมภาษณ์ของผู้บริหาร เกี่ยวกับเป้าปี 2554 ที่ไหน รบกวนแจ้งผมด้วย ผมจะได้รวบรวมเป็น Management Watchdog ประจำปี 2554 โดยจะแจ้งผมผ่าน comments ของกระทู้นี้ หรือจะเมลหาผมก็ได้ครับ ขอเป็นเป้าทั้งปีเท่านั้น เพื่อความง่ายในการนำเสนอ และรบกวนขอ Reference ด้วย เช่น URL ที่อ่านเจอ เป็นต้น

งานนี้ถือ web collaboration รูปแบบหนึ่งครับ (wikiStocks) ลองดูนะครับ

99: 0353: บ้านปู

ชนินท์ ว่องกุศลกิจ

บ้านปูเริ่มต้นธุรกิจพัฒนาเหมืองถ่านหินขนาดเล็กๆ ในภาคเหนือเมื่อ 27 ปีที่แล้ว โดยการร่วมทุนกันระหว่างตระกูล ‘เอื้ออภิญญกุล’ ซึ่งทำโรงบ่มยาสูบและเหมืองถ่านหินอยู่ก่อนแล้วแต่กำลังขาดสภาพคล่อง กับตระกูล ‘ว่องกุศลกิจ’ ซึ่งทำธุรกิจโรงงานน้ำตาลเป็นหลัก (น้ำตาลมิตรผล) แต่สนใจที่จะขยายธุรกิจไปทำอย่างอื่นเพิ่มเติมดูบ้าง

โดยตระกูลว่องกุศลกิจได้มอบหมายให้ลูกชายคนเล็ก ‘ชนินท์’ ลองไปรับผิดชอบการลงทุนครั้งนี้ โดยใช้เงินลงทุนเพียงแค่สองล้านบาทเท่านั้น

การทำเหมืองในช่วงแรกๆ ไม่ประสบความสำเร็จ เพราะพบปริมาณถ่านหินสำรองน้อยเกินไป เรียกว่าได้มาแต่ประสบการณ์ แต่บริษัทก็ยังดำเนินการต่อไปจนกระทั้งวันหนึ่งโอกาสก็มาถึง เมื่อ กฟผ.เปิดโรงไฟฟ้าถ่านหินที่แม่เมาะ และบ้านปูได้มีโอกาสเข้าไปพัฒนาเหมืองให้ ทำให้บริษัทเริ่มมีการเติบโตที่ชัดเจนเป็นครั้งแรก หลังจากนั้นบ้านปูก็ขยายงานและเพิ่มทุนอย่างต่อเนื่อง จนเข้าตลาดหลักทรัพย์ในปี 2532 และเริ่มขยายธุรกิจออกไปยังประเทศอินโดนิเชีย เพราะเห็นว่าธุรกิจเหมืองถ่านหินในประเทศไทยนั้น มีเพดานเติบโตค่อนข้างจำกัด เนื่องจากบ้านเรามีแหล่งถ่านหินคุณภาพดีค่อนข้างน้อย (นี่คือคุณสมบัติสำคัญอย่างหนึ่งของบริษัทที่ผมมองหา เพราะบริษัทส่วนใหญ่มาถึงจุดนี้ก็คงจะขอหยุดโตแล้ว แต่บริษัทเลือกที่จะโตต่อไปเรื่อยๆ โดยไม่ยอมให้พรมแดนประเทศมาเป็นขีดจำกัด แม้จะไม่เคยมีบริษัทของไทยไปขุดเหมืองที่ต่างประเทศมาก่อนเลยก็ตาม บริษัทที่ขอโตไปเรื่อยๆ เท่านั้นที่จะสร้าง wealth ให้กับผู้ถือหุ้นในระยะยาวได้ และทุกวันนี้บ้านปูก็ใหญ่แซงมิตรผลไปแล้ว)

ในปี 2536 บริษัทเริ่มเข้าสู่ธุรกิจโรงไฟฟ้า และธุรกิจอื่นๆ เพิ่มเติมเพื่อลดสัดส่วนการพึ่งพาธุรกิจถ่านหินอย่างเดียวจากเดิม 100% เหลือ 65% ให้ได้

อย่างไรก็ตาม ในปี 2544 บริษัทได้ปรับเปลี่ยนแนวทางครั้งใหญ่อีกครั้ง โดยหันกลับมาเน้นการทำธุรกิจหลักให้ดีที่สุด และเน้นธุรกิจที่บริษัทได้บริหารเองมากกว่าแค่ลงทุน บริษัทตั้งเป้าที่จะกลับมามีรายได้จากถ่านหิน 85% และได้ทยอยขายธุรกิจหลายตัวที่บริษัทไม่ได้มีส่วนในการบริหารเองออกไปอีกด้วย

ประมาณการความต้องการใช้พลังงานของโลกแยกตามแหล่งพลังงาน โดย EIA มองว่าการใช้ถ่านหินจะเติบโตอย่างโดดเด่น

แนวทางนี้อาจขัดกับมุมมองของคนอื่นที่ห่วงว่าอนาคตของถ่านหินอาจจะไม่ดีเพราะกระแสโลกร้อน แต่บริษัทประเมินแล้วว่า สุดท้ายแล้วยังเป็นไปไม่ได้ที่โลกในอนาคตจะลดการพึ่งพาถ่านหินลง เพราะถ่านหินยังเป็นแหล่งพลังงานราคาถูกที่ประเทศตลาดเกิดใหม่จะใช้ขับดันเศรษฐกิจได้ จีนประกาศที่จะพึ่งพาถ่านหินให้มากขึ้นอีกโดยจะนำเข้าถ่านหินให้มากขึ้น ส่วนอินเดียเองปีนี้ก็นำเข้าถ่านหินเพิ่มขึ้น 25% และเพิ่งเอารัฐวิสาหกิจเหมืองถ่านหินเข้าตลาด เพื่อเตรียมผันตัวมานำเข้าถ่านหินแทนการผลิต เนื่องจากผลิตไม่ทันกับความต้องการในประเทศแล้ว) ตรงนี้ใครอาจมองว่าเป็นความเสี่ยงก็ได้ แต่ถ้าหากบริษัทอ่านเกมนี้ได้ถูกต้องจะเป็นโอกาสทองของบริษัท เพราะมีคู่แข่งส่วนหนึ่งออกไปจากธุรกิจนี้ แต่ความต้องการถ่านหินกลับจะมากขึ้น การตัดสินใจนี้ถือได้ว่าเป็น Big Bet ของบริษัทเลยทีเดียว

ถ่านหินที่บ้านปูขายเป็นถ่านหินคุณภาพสูงประเภทบิทูมินัส ซึ่งมีกำมะถันต่ำ เมื่อโรงไฟฟ้านำไปใช้จึงสามารถควบคุมการปล่อยก๊าซพิษ (SO2 และอื่นๆ) ไม่ให้เกินมาตรฐานอุตสาหกรรมได้ ดังนั้น โรงไฟฟ้าถ่านหินที่ปฏิบัติตามมาตรฐานจึงไม่ได้ก่อให้เกิดมลพิษแก่ชุมชนอย่างที่ชอบเข้าใจกันผิดๆ (หรือเป็นความกังวลที่ไม่ได้อยู่บนพื้นฐานของข้อเท็จจริงทางวิทยาศาสตร์) สิ่งที่เป็นจุดด้อยจริงๆ ของถ่านหินนั้นไม่ใช่เรื่องมลพิษ แต่คือการปล่อย CO2 ในระดับที่สูง ซึ่งเป็นประเด็นเรื่องโลกร้อน ไม่ใช่เรื่องมลพิษ ( CO2 ไม่ใช่ก๊าซพิษ)

ประมาณการการนำเข้าถ่านหินในอนาคตแยกตามภูมิภาค โดย EIA

ทุกวันนี้บ้านปูมีกำไรจากธุรกิจเหมืองถ่านหินจากอินโดมากที่สุดคือประมาณ 35% ของกำไรรวม ที่จีนอีก 35% และออสเตรเลียอีก 15% ส่วนที่เหลือมาจากธุรกิจโรงไฟฟ้าในไทย (ฺBLCP) ส่วนโรงไฟฟ้าที่จีนนั้นดูเหมือนจะแทบไม่มีกำไร เพราะโรงไฟฟ้าในจีนเป็นธุรกิจควบคุมราคาขาย แต่ต้นทุนกลับลอยตัว

ทุกวันนี้ถือได้ว่า บ้านปูเป็นบริษัทข้ามชาติเต็มตัวไปแล้ว เพราะแทบไม่เหลือธุรกิจอยู่ในประเทศไทย (ถ้าไม่นับ BLCP ซึ่งเป็น equity investment) ถือได้ว่าเป็นหนึ่งในความภาคภูิมิใจของคนไทยได้เหมือนกัน ที่มีบริษัทพลังงานระดับสากลสัญชาติไทย

ปัจจุบันบ้านปูมีกำลังการผลิตถ่านหินรวม 23Mta ในอนาคตอันใกล้กำลังการผลิตใหม่ๆจะมาจากเหมือง Bharinto ที่อินโดอีก 2Mta (เริ่มผลิต 1H2011) และเหมือง Gaohe ที่จีน (เริ่มผลิต 2011 และเพิ่มกำลังการผลิตจนเต็ม 6Mta ในปี 2013) ส่วนเหมืองเก่าๆ ที่กำลัง upgrade conveyor อยู่ก็จะทำให้สามารถขายถ่านหินได้มากขึ้นอีกในอนาคต รวมทั้งยังมี โครงการโรงไฟฟ้าหงสาในลาว ขนาด 1800MW อยู่ในมือ กำหนดเสร็จ ปี 2015 โดยบ้านปูถือหุ้น 15% อีกด้วย

เมื่อเร็วๆ นี้ บ้านปูเพิ่งจะซื้อกิจการเหมือง Centennial ในออสเตรเลียทั้งหมด (กำลังการผลิต 16Mta) ซึ่งจากเดิมเคยถือหุ้นส่วนน้อยอยู่ ทำให้บ้านปูมีถ่านหินสำรองเพิ่มขึ้นจาก 600 Mt เป็น 1000Mt ทันที และจะทำให้รายได้เพิ่มขึ้นทันทีแบบก้าวกระโดดจากกำลังการผลิตของ Centennial ในปัจจุบัน ปริมาณถ่านหินสำรองที่เพิ่มขึ้นจะเพิ่มศักยภาพในการเพิ่มกำลังการผลิตในระยะยาวได้อีก เพราะทำให้บ้านปูเวลานี้มีปริมาณถ่านหินสำรองเมื่อคิดเป็นจำนวนปีสูงกว่าค่าเฉลี่ยอุตสาหกรรมเป็นอย่างมาก โอกาสเติบโตของบ้านปูจึงยังมีอีกอย่างชัดเจน

ในการนี้ บ้านปูได้ใช้เงินซื้อไปราว 7 หมื่นล้านบาท โดยเป็นการกู้เงินถึง 80% ซึ่งจะทำให้ d/e กระโดดไปเป็น 1.3 เท่า แต่บริษัทวางแผนจะลด d/e ลงให้เหลือต่ำกว่า 1 เท่าในอนาคตได้โดยไม่มีการเพิ่มทุนเลย ในอนาคตการขยายธุรกิจไปยังเหมืองในประเทศอื่นๆ นอกจากนี้ก็ยังมีความเป็นไปได้อีก (ปัจจุบันการขยายด้วยการเข้าซึ้ือกิจการของเหมืองเก่านั้นเป็นวิธีที่เป็นไปได้ง่ายกว่าการขอสัมปทานเหมืองใหม่มาก เพราะจะไม่เจอประเด็นเรื่องสิ่งแวดล้อม)  ราคาที่ซื้อนี้เป็นราคาที่สูงกว่าราคาหุ้นในตลาดถึง 40% ซึ่งถ้ามองในแง่ราคาหุ้นต่อรายได้ก็ถือว่าแพง แต่ถ้าหากมองในแง่ราคาหุ้นต่อ Reserves แล้ว ถือได้ว่าเป็นราคา fair value ตรงนี้จึงขึ้นอยู่กับว่า บ้านปูซื้อไปแล้วจะเพิ่มกำลังการผลิตได้เร็วแค่ไหน

นักลงทุนบ้านเราไม่นิยมหุ้นบลูชิพ เพราะเชื่อว่าหุ้นบูลชิพโตไม่ได้ แต่ผมว่าการมองอย่างนั้นหยาบไปหน่อย (ที่จริง หุ้นสิบเด้งในตลาดหุ้นไทยก็ปตท.มิใช่เหรอ) ผมมองว่าบ้านปูยังมีช่องว่างที่จะโตได้อีกมาก เพราะ Peabody Energy ผู้ผลิตถ่านหินเอกชนรายใหญ่ที่สุดของโลกนั้นมียอดขายมากถึง 250 Mta (ใหญ่กว่าบ้านปูสิบเท่า) และก็ยังคงเติบโตได้อยู่ บ้านปูจึงน่าจะเป็นหุ้นที่ยังโตได้อีกเรื่อยๆ (ไม่ใช่แบบปุ๊บปับนะครับต้องใช้เวลาหลายปี)

บริษัทนี้ถ้าไม่นับความเสี่ยงเรื่องอนาคตของถ่านหิน ผมให้เกรด A+ เพราะโดดเด่นเรื่องวิสัยทัศน์และการจัดการ (ที่จริงความเสี่ยงเรื่องถ่านหินอาจจะเป็นโอกาสก็ได้นะครับ ถ้าเราไม่ได้ลงทุนในหุ้นตัวนี้แค่ตัวเดียวเต็มพอร์ต)

(Disclaimer:  ราคาหุ้นในระยะสั้นของหุ้นเหมืองมักขึ้นอยู่กับราคาถ่านหินในตลาดโลกมากกว่าเรื่องปัจจัยพื้นฐานของบริษัท บทวิเคราะห์นี้จึงไม่อาจใช้คาดการณ์ราคาหุ้นหรือกำไรต่อหุ้นในระยะสั้นของบริษัทได้เลย นอกจากนี้หุ้นเหมืองถ่านมักเคลื่อนไหวรุนแรงตามราคาถ่านหินในตลาดโลกที่ผันผวน นักลงทุนที่รับความผันผวนได้น้อยควรหลีกเลี่ยง)

92: 0345: ไมเนอร์ อินเตอร์เนชั่นแนล

จุดอ่อนอย่างหนึ่งของตลาดหุ้นบ้านเราคือ บ้านเราไม่ใช่สังคมแบบทุนนิยม บริษัทจำนวนมากจึงไม่อยู่ในโหมดของการแสวงหาการเติบโตแบบต่อเนื่อง ทำให้หาหุ้นเติบโตที่จะลงทุนในระยะยาวได้ยาก พวกที่บอกว่าจะโตเยอะๆ ก็มักเป็นพวกหน้าใหม่ ต้นทุนทางสังคมต่ำ ลงทุนระยะยาวแล้วเสียวมาก เพราะที่ปรากฏว่าโตได้ปีเดียวแล้ว แต่หลังจากนั้นก็ขาดทุนหนักมีเยอะ พวกที่มีฐานธุรกิจที่มั่นคงแล้วก็มักไม่อยู่ในโหมดของการเติบโตแล้ว จะหาแบบที่พื้นฐานดีๆ และในเวลาเดียวกันก็โตไปเรื่อยๆ ด้วย (best of both worlds) ยาก ต้องเฟ้นกันหนัก

ผมว่านี่คือจุดเริ่มต้นที่ทำให้ผมเริ่มสนใจบริษัทนี้ เพราะไมเนอร์เป็นหนึ่งในบริษัทที่มีฐานธุรกิจที่ค่อนข้างมั่นคงแล้ว แต่ก็ยังมี “สัญญาใจ” กับผู้ถือหุ้นที่จะเติบโตต่อไปเรื่อยๆ ให้ได้ปีละ 20% โดยไม่มีวันหยุด (ระบุไว้ในวิสัยทัศน์ของบริษัทด้วย) มันจึงเป็น candidate ของ 7LTG ที่น่าสนใจมาก การลงทุนในบริษัทที่ยังต้องพึ่งพาตลาดทุนในการขยายธุรกิจอยู่เสมอ ยังมีข้อดีอีกตรงที่บริษัทยังต้องแคร์ความรู้สึกของผู้ถือหุ้นอยู่ ถามอะไรก็รีบตอบ ตีหัวเข้าบ้านยังไม่ได้ ต่างกับบริษัทที่ธุรกิจอิ่มตัวแล้ว พึ่งตัวเองในเรื่องเงินทุนได้ อาจมองผู้ถือหุ้นเป็นแค่ยุงรำคาญที่รอแต่จะเอาเงินปันผลจากบริษัท

แต่ก็ไม่ได้แปลว่าแค่มีสัญญาใจว่าจะโตไปเรื่อยๆ แล้วจะทำให้ผมตัดสินใจลงทุนได้ บริษัทต้องมี Growth Strategy ที่มีความเป็นไปได้ด้วย นอกเหนือจากประวัติศาสตร์อันยาวนานของบริษัท

รายได้กว่าครึ่งของไมเนอร์นั้นมาจากการทำธุรกิจเชนร้านอาหารตามห้างฯ ตัวอย่างเช่น Burger King, DQ, Swensens, Sizzler, The Pizza Company เป็นต้น ธุรกิจแบบนี้โตไปเรื่อยๆ ได้ไม่ยาก เพราะมีการขยายสาขาเพิ่มขึ้นทุกปี ตามการขยายตัวของห้างฯ แรกๆ ก็ต้องลงทุนขยายสาขาเองก่อนซึ่งจะใช้เงินทุนมากหน่อย เมื่อแ่บรนด์ไหนติดตลาดแล้วก็จึงสามารถขาย Franchise เพื่อให้การขยายสาขาไม่ต้องใช้เงินลงทุนเยอะมากได้ นับเป็นการเอา intellectual property ที่สร้างมาในช่วงแรกมาใช้ให้เกิดประโยชน์ในภายหลัง ทำเช่นนี้ไปเรื่อยๆ นอกจากนี้บริษัทยังมีการขยายสาขาไปต่างประเทศ โดยวิธีเข้าไปถือหุ้นแบรนด์ที่เห็นว่ามีศักยภาพ เช่น the Coffee Club (Australia), Thai Express (Singapore) แล้วเติบโตไปกับเขา เป็นต้น เหตุที่การขยายธุรกิจไปต่างประเทศควรใช้วิธีนี้เพราะในต่างประเทศแบรนด์สากลก็มักจะมีคนอื่นถือสิทธิ์อยู่แล้ว เลยต้องโตไปกับ local brand ของประเทศนั้นๆ ที่เห็นว่ามีศักยภาพแทน

ปัจจุบันบริษัทมีแล้ว 1133 ร้านสาขา (เป็น Franchise 39%) เทียบกับเมื่อ 8 ปีที่แล้วที่มีแค่ 354 สาขาและเป็นร้านของตัวเองเกือบทั้งหมด การที่สาขาเป็นแบบ Franchise มากขึ้นย่อมแสดงถึง intellectual property ที่เพิ่มขึ้นของบริษัท ภายในปี 2015 บริษัทจะมีให้ได้ 2174 สาขา และเป็น Franchise ให้ถึง 64% ให้ได้ ธุรกิจอาหารเป็นส่วนที่ผมชอบที่สุดของไมเนอร์ เพราะที่ผ่านมาสามารถสร้างการเติบโตได้อย่างสม่ำเสมอ และเราเห็นได้ชัดเจนว่าเขาทำตลาดได้เก่งกว่าคู่แข่งของเขาเป็นส่วนใหญ่ (Pizza Hut, Baskin Robbins, etc.) จะแย่หน่อยตรงที่ต่างประเทศเวลานี้ยังแย่อยู่ เช่น The Pizza Company ที่จีน ทุกวันนี้ยังขาดทุนอยู่, Thai Express ยังหดตัว เป็นต้น แต่ผมก็มองว่า ถ้าให้เวลาบริษัทแก้ปัญหาสักพักต้องดีขึ้น เหมือนอย่างสมัยก่อนตอนที่เขาเริ่มทำตลาด Pizza Hut ใหม่ๆ เขาต้องใช้เวลาอยู่นานหลายปีกว่าจะประสบความสำเร็จเหมือนอย่างเช่นทุกวันนี้ ส่วนการซื้อแบรนด์ต่างประเทศที่ผ่านมาแม้จะดูเหมือนเป็นแบรนด์ที่ยังไม่ค่อยเวิร์คเท่าไร แต่ผมก็มองว่านั่นคือกลยุทธ์ที่ถูกต้อง เพราะคุณควรซื้อแบรนด์ที่ยัง mismanaged อยู่แล้วเอา know-how ของคุณเข้าไปปรับปรุงเพื่อ unlock value ออกมา มากกว่าที่จะซื้อแบรนด์ที่สมบูรณ์แบบอยู่แล้วตั้งแต่แรกด้วยราคาแพงๆ

ธุรกิจอีกส่วนของไมเนอร์คือ ธุรกิจโรงแรม ซึ่งมีอยู่หลายแบรนด์เช่นกัน เช่น Anantara, Four Seasons, JW Marriott เป็นต้น โมเดลเติบโตก็เป็นแบบเดียวกันเปี๊ยบคือขยายสาขาไปเรื่อยๆ แต่ต่างกันตรงที่ ธุรกิจโรงแรมนั้นลงทุนเริ่มต้นสูงกว่ามาก แต่กลับคืนทุนได้ช้ากว่า สรุปก็คือ ห่วยกว่าธุรกิจอาหารนั่นเอง เพราะโรงแรมเป็นธุรกิจที่เข้ามาได้ง่ายมาก ลองนึกดูสิว่าแต่ละปีมีโรงแรมใหม่ๆ เกิดขึ้นมากขนาดไหน ฉะนั้นต่อให้เป็นโรงแรมหรูๆ ก็ยังคาดหวัง IRR ไ้ด้แค่ระดับสิบกว่าเปอร์เซนต์เท่านั้น อีกทั้งโรงแรมยังเป็นธุรกิจที่อ่อนไหวต่อ consumer sentiment อย่างมากอีกต่างหาก ช่วงสองปีที่ผ่านมาได้รับผลกระทบจากปัญหาการเมืองอย่างต่อเนื่อง

อย่างไรก็ตามบริษัทก็พยายามใช้โมเดลรับจ้างบริหารแทนการลงทุนสร้างโรงแรมเอง เพื่อช่วยลดเงินลงทุน (asset-light strategy) และเพิ่ม ROI แต่วิธีนี้ก็มีจุดอ่อนตรงที่ตัวเลขรายได้ที่เข้ามาจะค่อนข้างเล็ก ทำให้สร้างการเติบโตแบบเป็นกอบเป็นกำตามเป้าไม่ได้ บริษัทจึงยังต้องเน้นการสร้างโรงแรมเองควบคู่ไปกับการรับจ้างบริหารต่อไป ธุรกิจโรงแรมของบริษัทเป็นส่วนที่ผมไม่ค่อยชอบเอาเสียเลย แม้ว่า EBITDA จะดูสูงกว่าอาหาร แต่ที่จริงแล้วก็เป็นเรื่องหลอกตา เพราะว่า CAPEX ของมันสูงมาก ผมว่าที่บริษัททำธุรกิจนี้ส่วนหนึ่งมาจาก passion ส่วนตัวของเจ้าของเองด้วยจึงเป็นเรื่องที่มีอารมณ์เข้ามาเกี่ยวข้องมากกว่าแค่เหตุผลทางธุรกิจ

ช่วงหลังบริษัทพบว่าการทำ Residence แบบขายขาด จะให้ผลตอบแทนที่สูงกว่าการทำเป็นโรงแรม (แม้ว่าจะเป็นรายได้ที่ขึ้นๆ ลงๆ) บริษัทจึงหันมาทำ Property เสริมด้วยอีกส่วนหนึ่งในนาม St.Regis ขายขาดยูนิตละ 70-200 ล้านบาท ก็เลยเพิ่มมาอีกสายธุรกิจหนึ่ง ในอนาคตบริษัทก็ยังคิดทำ Timeshare เพื่อช่วยดึง Occupancy Rate ให้ stable ขึ้น (at the expense of room rate) เรื่องการเติบโตด้วย room rate นั้นในกรุงเทพตอนนี้หวังยากเพราะ oversupply การแข่งขันรุนแรงราคามาก ที่หวังขึ้นได้บ้างก็คงเป็นส่วนของต่างจังหวัดและต่างประเทศมากกว่า เวลานี้บริษัทเริ่มมองลูกค้าจีน อินเดีย ตะวันออกกลาง ที่มีกำลังสูง เพื่อมาทดแทนลูกค้ายุโรปที่กำลังซื้อตกลงไปจากวิกฤต ในอนาคตบริษัทกำลังพิจารณาขายโรงแรมในพอร์ตบางส่วนที่เห็นว่ามี market value สูงกว่า book value มากๆ เพื่อเป็นการ unlock value ในส่วนที่ตลาดหุ้นไม่ได้ให้พรีเมี่ยมด้วย

จะเห็นว่าแม้ธุรกิจโรงแรมจะมีปัญหาต่อเนื่องแต่ บริษัทก็พยายามหาทางแก้ไขตลอด และ occupancy rate ของบริษัทนั้นสูงกว่าระดับเฉลี่ยของอุตสาหกรรมตลอด แสดงว่าพอร์ตของบริษัทค่อนข้างดีกว่าคู่แข่ง ทำให้บริษัทก็ยังคงมีกำไรได้แม้ในช่วงที่ยากลำบากที่สุด ซึ่งคู่แข่งล้วนติดตัวแดงกันไปหมดแล้ว เลยพอจะให้อภัยในส่วนนี้ได้

ปัจจุบันบริษัทมีห้องพักรวม 3655 ห้อง เป็นรับจ้างบริหาร 18% เทียบกับแปดปีก่อนที่ี 2055 ห้องลงทุนเองหมด ภายในปี 2015 บริษัทจะมีให้ได้ 5791 ห้อง และเป็นรับจ้างบริหารให้ได้ถึง 40% (ผมว่า aggressive ไปนิด)

ธุรกิจส่วนสุดท้ายคือร้านเสื้อผ้าแบรนด์เนม เช่น GAP, Esprit, Bossini เป็นต้น ธุรกิจส่วนนี้ยังขาดทุนอยู่ แต่เป็นสัดส่วนที่เล็กจึงไม่น่ากลัวเท่าไร และผมก็มองว่า ในอนาคตน่าจะดีขึ้น เพราะคนไทยน่าจะมีความเป็นอยู่สูงขึ้น ค่าเงินบาทก็แข็ง ธุรกิจแบบนี้จึงน่าจะได้ประโยชน์ในอนาคตอันใกล้นี้นะครับ

ช่วงสองปีที่ผ่านมา บริษัทโดนมรสุมอย่างหนักทั้งวิกฤตการเมืองและเศรษฐกิจ ซึ่งกระทบธุรกิจของบริษัทโดยตรงแทบทุกสายธุรกิจ จึงไม่สามารถเติบโต 20% ได้ตามสัญญา ต่างกับแต่ก่อนนี้ที่บริษัทเติบโตได้ 20% ทุกปี ติดต่อกัน 6-7 ปีเลยทีเดียว (ไม่รู้ทำไม พอเราเริ่มสนใจทีไร มันต้องเริ่มไ่ม่ดีพอดีทุกที) เท่าที่ทราบมา ไตรมาส 4/53 ที่จะถึงนี้ ก็จะยังไม่ดีขึ้น เพราะถ้าคำนวณจากยอดจองห้องพักที่เข้ามาตอนนี้แล้วเทียบกับปีก่อน บริษัทคาดว่า occupancy rate ปลายปีน่าจะแค่เท่าๆ กับปีที่แล้วเท่านั้น ถัดจากนี้ไป ผมก็ยังไม่คิดว่าปัญหาการเมืองบ้านเราจะจบ มันแค่หยุดไปพักหนึ่งเท่านั้น ดังนั้นการจะหวังว่าบริษัทจะดีขึ้นในอนาคตอันใกล้นี้คงจะยังหวังมากไม่ได้ อีกสักพักก็คงกลับมาใหม่

แต่ผมยังไงผมก็ยังเชื่อว่า ที่สุดแล้ว บริษัทนี้จะสามารถบรรลุเป้าหมายในระยะยาวได้ (แต่คงเป็นแบบ bumpy ไปตลอดทาง) บริษัทตั้งเป้าจะมีรายได้จากต่างประเทศเพิ่มขึ้นให้ได้อย่างน้อยเป็น 40% ภายในปี 2015 นั่นจะช่วยให้ผลประกอบการของบริษัทไม่ต้องผูกอยู่กับประเทศไทยประเทศเดียวเหมือนอย่างเดิม ในระยะยาวกำไรน่าจะเสถียรขึ้นได้ และผมก็มองว่า ในอนาคต บริษัทไทยที่จะยิ่งใหญ่ต่อไปได้ จะต้องก้าวขึ้นมาเป็นผู้เล่นระดับภูมิภาคให้ได้ การที่บริษัทเริ่มไปต่างประเทศตั้งแต่วันนี้ น่าจะช่วยให้บริษัทเป็นหนึ่งในผู้ยิ่งใหญ่ในอนาคตต่อไปได้ด้วยครับ และการที่บริษัทยังคงมีการลงทุนอย่างต่อเนื่องยังทำให้เมื่อไรก็ตามที่การเมืองนิ่งๆ ได้สักพักใหญ่ๆ สิ่งที่บริษัทได้สร้างเอาไว้ตลอดสองปีก็จะมีโอกาสได้ฉายประกายออกมาด้วยครับ ที่จริงแล้วบริษัทเคยเจอมรสุมที่หนักกว่าสองปีนี้มากตอนที่ไม่ได้ต่อสัญญา Pizza Hut กับทาง Yum ตอนนั้นใครๆ ก็คิดว่าบริษัทนี้คงหมดทุกอย่างแล้ว แต่ปรากฏว่ากลับการเป็นแรงผลักดันให้บริษัทฮึดกลับขึ้นมาใหม่จนยิ่งใหญ่กว่าเดิมมาก สองปีนี้จึงถือว่าเด็กๆ ครับ บริษัทที่มีทัศนคติที่ดียังไงก็ต้องกลับมาดีได้ครับ

สรุปแล้ว แม้ว่าดูเหมือนจะยังไม่มีอะไรดีขึ้นเลยเร็วๆ นี้ แต่ยังมองว่าในระยะยาวบริษัทนี้ต้องยิ่งใหญ่กว่าในปัจจุบันอย่างมากแน่นอน เหมือนกับที่ทุกวันนี้บริษัทยิ่งใหญ่กว่าเมื่อแปดปีก่อนมาก เพราะเป็นบริษัทที่มีการแก้ปัญหาอยู่ตลอดเวลา ผมจึงยังมีความมั่นใจในอนาคตระยะยาวของบริษัทนี้อยู่ เลยตัดสินใจให้บริษัทนี้ยังได้ไปต่อใน 7LTG นะครับ แต่ถ้าจะให้เกรดคงให้แค่ B+

คำเตือน : บทวิจารณ์นี้เป็นแค่การมองภาพใหญ่ของบริษัทในระยะยาวเท่านั้น ไม่เกี่ยวข้องกับทิศทางของผลประกอบการระยะสั้นของบริษัทเลยแม้แต่น้อย ผู้อ่านจึงไม่อาจนำมาใช้ประกอบการตัดสินใจลงทุนในระยะสั้นได้เลย (7LTG สนใจแต่ภาพใหญ่ในระยะยาวของบริษัทที่จะลงทุนเท่านั้น) อีกทั้งข้อมูลที่ใช้วิเคราะห์เป็นข้อมูลที่หาได้ในช่วงที่เขียนบทวิจารณ์เท่านั้น ในอนาคตปัจจัยต่างๆ อาจเปลี่ยนแปลงไปได้อีก จึงไม่อาตยึดถือได้ตลอดไป