71: 0306: บิล มิลเลอร์

บิล มิลเลอร์ ผู้จัดการกองทุน Value Trust แห่ง Legg Mason Capital Management ถือเป็นผู้จัดการกองทุนคนเดียวที่สามารถเอาชนะดัชนี S&P500 ได้ติดต่อกันยาวนานที่สุดคือ 15 ปี (เขาเพิ่งจะเสียสถิติไปเมื่อปี 2006) แม้ว่าเขาจะได้รับความสนใจจากสื่อมวลชนน้อยลงมากหลังจากที่เขาเสียสถิติไปแล้วและผลงานของเขาหลังจากนั้นก็ยังคงดูไม่ค่อยดีนัก แต่วิธีคิดของผู้จัดการกองทุนคนเดียวที่เคยชนะตลาดติดต่อกัน 15 ปีได้ นับว่าเป็นเรื่องที่น่าศึกษาเป็นอย่างยิ่ง (เนื้อหาต่อจากนี้ไปมีบางส่วนเป็นความเห็นต่าง ซึ่งอาจก่อให้เกิดความขัดแย้งกับความเชื่อที่มีอยู่เดิมของผู้อ่านได้ หากไม่ต้องการอ่านต่อ กรุณาคลิก ที่นี่ )  

บิล มีประวัติที่แปลกกว่าผู้จัดการกองทุนทั่วไป เขาไม่ได้เรียนมาทางการเงินเลย แต่เขาจบปริญญาเอกทางด้านปรัชญา ซึ่งเขาบอกว่า วิธีคิดแบบปรัชญามีอิทธิพลต่อวิธีการมองตลาดทุนของเขาอย่างมาก

เดิมที บิลไม่ได้ทำงานด้านการเงิน แต่เขาต้องไปรับส่งภรรยาของเขา ซึ่งทำงานอยู่ที่ Legg Mason ทุกวัน เขาจึงชอบไปนั่งอ่านหนังสือในห้องสมุดของบริษัท เมื่อประธานบริษัทเห็นเขาเป็นประจำก็เกิดความสนใจว่าทำไมคนนี้จึงชอบใช้ห้องสมุดทางการเงินที่เขาอุตส่าห์สร้างขึ้นมาเพื่อหวังให้พนักงานบริษัทอ่านหนังสือมากๆ เพื่อเพิ่มพูนความรู้ แต่กลับไม่ค่อยมีพนักงานของบริษัทมานั่งอ่าน เมื่อได้คุยกัน ก็ถูกใจในความคิดความอ่านจึงได้ชวนบิลมาทำงาน แล้วชีวิตของบิลก็เดินเข้าสู่วงการการเงินนับแต่นั้น จนกลายมาเป็นผู้จัดการกองทุน ที่มีชือเสียงระดับตำนานในเวลาต่อมา

บิล บริหารกองทุน Value Trust ซึ่งเขาบอกว่าเป็นกองทุนที่ยึดหลัก Value Investment แต่เขามักถูกวิพากษ์วิจารณ์อยู่เสมอว่าไม่ได้ใช้หลักการดังกล่าวจริงๆ เนื่องจากหุ้นส่วนใหญ่ในพอร์ตเป็นหุ้นที่ตลาดมองว่าเป็น Growth Stocks เป็นส่วนใหญ่ (Amazon, Google, EBay, etc) 

บิลแย้งว่า สำหรับเขา Value Investment คือการซื้อหุ้นที่เทรดต่ำกว่าคุณค่าของมันมากๆ ไม่ว่าหุ้นเหล่านั้นจะเป็นหุ้นอะไร ที่พอร์ตของเราถือหุ้นเทคโนโลยีไว้มาก เป็นเพราะเรามองว่า หุ้นเทคโนโลยีในปัจจุบันจำนวนมากเป็นหุ้นที่ยังเทรดต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริงของมันมาก พีอีไม่ใช่สิ่งที่เขาใช้มองหาคุณค่า เขามองว่าพีอีใช้บอกคุณค่าได้แค่เพียงบางด้านเท่านั้น เมื่อตอนที่เขาลงทุนใน Dell เทรดที่พีอี 35 เท่า ในขณะที่ Gateway เทรดที่ 12 เท่า แต่บิลเลือก Dell เพราะในเวลานั้นธุรกิจของ Dell สร้างผลตอบแทนได้ 200% ของเงินลงทุนทุกปี (Return on investment) ในขณะที่ Gateway ทำได้แค่ 40% การที่ Dell เทรดสูงกว่า Gateway แค่ 3 เท่าทั้งที่สามารถสร้างผลตอบแทนของเงินลงทุนได้สูงกว่าถึง 5 เท่า จึงแสดงว่า Dell เป็นหุ้นที่ undervalued มากกว่าเมื่อเทียบกับ Gateway

ในการหา intrinsic value บิลจะใช้หลายโมเดลเสมอเพื่อพิจารณาประกอบกันเสมอ แทนที่จะใช้ตัวชี้วัดตัวใดตัวหนึ่งเพียงแค่ตัวเดียว 

นอกจาก การเลือกลงทุนแต่หุ้นที่ประเมินว่ายังเทรดต่ำกว่ามูลค่าที่แท้จริงมากๆ แล้วเท่านั้น บิลยังอาศัยการมองธุรกิจโดยเน้นที่ภาพระยะยาวมากเป็นหลัก บิลอธิบายว่า หุ้นที่มีรายได้เติบโตสูงในระยะยาว ราคาหุ้นมักผันผวนมากในระยะสั้น เพราะคุณค่าของมันขึ้นอยู่กับการเติบโตในอนาคต ราคาจึงอ่อนไหวกับความคาดหวังของตลาดมาก นักลงทุนจึงมักรู้สึกว่าเป็นหุ้นที่เสี่ยง แต่ที่จริงแล้ว หุ้นที่สามารถสร้างรายได้ให้เติบโตสูงในระยะยาวได้เท่านั้นที่จะทำให้ราคาหุ้นวิ่งไปได้ไกลที่สุดในระยะยาว มันจึงเป็นหุ้นที่น่าถือไว้ในระยะยาวมากที่สุด การลงทุนที่มองภาพในระยะยาวมากเป็นหลักทำให้ Va lue Trust เป็นกองทุนที่มีอัตราการเทรดที่ต่ำมาก คือประมาณ 20% ของทั้งพอร์ตต่อปีเท่านั้น (เทียบกับค่าเฉลี่ยของทั้งอุตสาหกรรมกองทุนรวมในสหรัฐฯ ซึ่งเกิน 100% ต่อปี) บิลต้องการให้พอร์ตโตไปด้วยกันกับกิจการที่เขาลงทุน

ในการลงทุน บิลไม่ให้ความสำคัญกับข้อมูล forecast เพราะ บิลเชื่อว่า forecast ที่อยู่ในหนังสือพิมพ์ทั้งหมด ถูก discount ไปในราคาหุ้นหมดแล้ว (if it’s in the newspaper, it’s in the price) ข้อมูลเกี่ยวกับ forecast จึงเป็นข้อมูลที่ไม่สามารถช่วยให้ชนะตลาดได้ บิลมองว่ากำไรในอีก 12 เดือนข้างหน้ามักไม่ค่อยมีผลต่อราคาหุ้นในวันนี้ เพราะตลาดมัก forecast ไปล่วงหน้า 12 เดือน กำไรในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจะมีผลต่อราคาหุ้นก็ต่อเมื่อกำไรที่ออกมาผิดจาก forecast ไปมากๆ เท่านั้น เขายกตัวอย่างว่า สมมติว่า IBM ถูกคาดหมายว่าจะกำไร $5 ในอนาคตอันใกล้ แต่พอถึงเวลานั้นจริงๆ หาก IBM กลับทำกำไรได้แค่ $3 บางคนอาจคิดว่าราคาหุ้น IBM คงจะลง แต่ปรากฏว่าราคาหุ้น IBM อาจปรับเพิ่มขึ้นถึง 50% เลยก็ได้ถ้าหากตลาดคิดต่อไปแล้วว่าในช่วงเวลาถัดจากอีก 12 เดือนออกไป IBM จะกลับมามีกำไร $7 ปรากฏการณ์ในลักษณะเช่นนี้มีให้เห็นได้บ่อยๆ ในตลาดหุ้น

บิลเชื่อว่า ตลาดหุ้นไม่ได้มีประสิทธิภาพในแง่ที่ว่าราคาหุ้นสะท้อนมูลค่าที่แท้จริงของกิจการตลอดเวลา แต่ตลาดหุ้นก็มีประสิทธิภาพสูงมากในแง่ของการซึมซับข่าวอย่างรวดเร็ว (informationally efficient) หมายความว่า คุณไม่มีทางเอาชนะตลาดได้โดยการรู้ข่าวก่อนคนอื่น ผลกำไรส่วนเกินในตลาดหุ้นต้องมาจากการ exploit ความลำเอียงของตลาดซึ่งเป็นผลมาจาก Psychological Bias อันเป็นข้อบกพร่องของมนุษย์ ซึ่งกลไกตลาดไม่สามารถขจัดออกไปได้ (เพราะตลาดประกอบด้วยมนุษย์) เขาจึงให้ความสำคัญกับการศึกษาเรื่อง Bias ของมนุษย์มาก เพราะมองว่าคือหนทางสำคัญที่จะทำให้ชนะตลาดได้ เขายังเป็นประธาน SantaFe Institute ซึ่งวิจัยเกี่ยวกับเรื่องนี้อีกด้วย 

บิลกล่าวว่า วิธีเอาชนะตลาดนั้นมีอยู่หลายวิธี แต่วิธีที่ไม่ใช่แน่นอนคือวิธีการลงทุนที่เหมือนกับคนส่วนใหญ่ในตลาด     

70: 0305: วอเรน บัฟเฟต

วอเรน บัฟเฟต จัดว่าเป็นนักลงทุนที่ประสบความสำเร็จมากที่สุดในโลก 

วอเรน ซื้อหุ้นครั้งแรกเมื่ออายุได้เก้าขวบ ราคาหุ้นที่ร่วงลง ทำให้เขาวิตกกังวลมาก เมื่อราคาหุ้นเด้งกลับมาจนมีกำไร เขาก็ขายหุ้นนั้นด้วยความโล่งอก แต่หลังจากนั้น หุ้นดังกล่าวก็ทะยานขึ้นอย่างมากมาย ประสบการณ์ครั้งนั้นทำให้วอเรนเห็นข้อเสียของการขายหุ้น

ในวัยหนุ่ม วอเรน เริ่มมีแนวการลงทุนที่ชัดเจนเป็นครั้งแรก เมื่อได้ศึกษาแนวทางของ เบนจามิน แกรม ที่เรียกว่า Value Investment ซึ่งสอนให้มองการซื้อหุ้นให้เหมือนการซื้อธุรกิจจริงๆ มากกว่าการซื้อเศษกระดาษ วอเรนกล่าวว่า แนวคิดนี้ช่วยทำให้เขาตาสว่าง

ในช่วงแรก วอเรนยึดมั่นในวิธีของเบน แกรมอย่างเหนียวแน่น เขาเลือกลงทุนในหุ้นก้นบุหรี่ ซึ่งหมายถึง หุ้นที่มีราคาต่ำกว่าสินทรัพย์ของบริษัทอย่างมากเสียจน ซื้อแล้วแทบไม่มีอะไรจะเสียได้อีกแล้ว

แต่ต่อมา เขาก็ค้นพบว่า ที่จริงแล้ว ธุรกิจจะมีบางสิ่งที่จับต้องไม่ได้ แต่มีค่ามากมายกว่าสินทรัพย์ในงบดุล เป็นอย่างมาก เขาเรียกมันว่า Franchise Value หลังจากนั้น วอเรน ก็เริ่มลงทุนด้วยการค้นหาบริษัทที่มี Franchise Value เป็นหลัก นี่เองที่เป็นจุดเปลี่ยนที่ทำให้ผลตอบแทนของวอเรนในช่วงหลัง แซงหน้าเบนจามิน แกรม อย่างมีนัยสำคัญ

ในช่วงนี้ เขายังได้ศึกษาแนวการลงทุนของ Philip Fisher อีกด้วย ซึ่งเน้นให้ลงทุนในธุรกิจที่มีอนาคตที่ยาวไกล และให้ความสำคัญกับการประเมินคุณภาพของผู้บริหารเป็นอย่างยิ่ง ทำให้วอเรน เริ่มมีแนวการลงทุนเป็นของตนเอง ซึ่งเขาบอกว่า เป็นการผสมแนวของแกรมและฟิชเชอร์ในสัดส่วน 70:30

การลงทุนครั้งยิ่งใหญ่ที่สุดของเขาคือการใช้เงินจำนวนมากเข้าซื้อหุ้นโคล่าโคล่า ซึ่งวอเรนมองว่าเป็นกิจการที่มี Franchise Value คือ ตราสินค้าที่ไม่มีใครเทียบเคียงได้ เขาซื้อมันที่พีอีเรโชประมาณ 16 เท่า ซึ่งสูงกว่าพีอีตลาดในขณะนั้นถึงเกือบสองเท่าตัว แต่หลังจากนั้น บริษัทโคล่าโคล่าก็มีอัตราการเติบโตของกำไรที่อย่างต่อเนื่องยาวนานหลายปี ขยายกิจการไปทั่วโลก ทำให้มันมีมูลค่าเพิ่มขึ้นอย่างมากมาย

หุ้นโคล่าเคยมีราคาสูงสุดในช่วงปี 2000 ที่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ บูมสุดขีด ซึ่งทำให้หุ้นของวอเรนมีมูลค่าตลาดสูงกว่าต้นทุนที่ซื้อมามากถึง 16 เท่าตัว ก่อนที่จะถอยกลับลงมาเหลือประมาณ 9 เท่าตัวในปัจจุบัน แม้จะตกลงมามาก แต่เพราะกำไรที่เพิ่มขึ้นได้อย่างต่อเนื่องเป็นระยะเวลาติดต่อกันที่ยาวนานมากในช่วงระยะเวลาหนึ่งหลังจากบัฟเฟตเข้าลงทุน ทุกวันนี้แม้ว่าโค้กจะไม่เติบโตมากเท่ากับสมัยก่อน แต่หุ้นโค้กก็ยังให้เงินปันผลแก่เขา ปีละประมาณถึง 1/3 ของต้นทุนที่เขาได้ลงทุนไปทุกๆ ปี

69: 0304: Sir John Templeton

Sir John Templeton เป็นนักลงทุนระดับตำนานที่ก่อตั้งกองทุน Templeton ซึ่งมี มาร์ค โมเบียส เป็นหนึ่งในผู้จัดการกองทุน

JT เกิดในครอบครัวเกษตรกรที่ยากจน ในวัยเด็กเขาได้เห็นปู่ของเขาซึ่งชอบการเก็งกำไรตลาดสินค้าเกษตรล่วงหน้าแบบแมงเม่า และหมดตัว ทำให้เขามีทัศนคติว่า อนุพันธ์คือสิ่งที่ทำให้คุณเป็นเศรษฐีได้ในไม่เวลาไม่กี่วัน และวันต่อมาคุณก็หมดตัว เขาสนใจการลงทุนในหุ้นสามัญมากกว่า

JT เริ่มต้นตำนานการลงทุนของเขาในช่วงสงครามโลกครั้งที่สอง ซึ่งในเวลานั้นเศรษฐกิจสหรัฐฯ อยู่ในภาวะที่ซบเซาอย่างเรื้อรัง อันเป็นผลพวงที่ต่อเนื่องมาจากวิกฤตเศรษฐกิจปี 1929 เมื่อสหรัฐฯ ตัดสินใจเข้าร่วมสงครามโลกครั้งที่สอง นักลงทุนพากันทิ้งหุ้นเพื่อหนีภาวะสงคราม แต่ JT กลับมองว่า การเข้าร่วมสงครามของสหรัฐฯ จะทำให้กำลังการผลิตส่วนเกินในระบบเศรษฐกิจถูกนำออกมาใช้ และจะทำให้เศรษฐกิจสหรัฐฯ หลุดออกจากภาวะซบเซาได้ เมื่อคิดได้ดังนั้น แต่ตัวเองไม่มีเงินเลย เขาจึงขอยืมเงินจากเจ้านายของเขา มาจำนวนหนึ่ง แล้วนำเงินนั้นทั้งหมดมาซื้อหุ้นของบริษัทที่อยู่ในภาวะย่ำแย่กว่า 100 บริษัทสวนทางกับคนอื่นในตลาดในราคาที่ถูกแสนถูก

หลังจากนั้นปรากฏว่า เศรษฐกิจสหรัฐฯ ก็ฟื้นตัวขึ้นอย่างแข็งแกร่งจริงๆ อย่างที่ JT คิดไว้ เขาถือหุ้นเหล่านั้นไว้อีก 4 ปีก่อนที่จะขายพวกมันออกมาทั้งหมด ซึ่งทำให้เขาได้กำไรอย่างมากมายมหาศาล เขาคืนเงินต้นให้กับเจ้านาย แล้วเก็บกำไรทั้งหมดเอาไว้กับตัวเอง และเขาก็เปลี่ยนเป็นบุคคลที่ร่ำรวยนับแต่นั้นมา

JT เป็นนักลงทุนสไตล์คอนทราเรียนตัวยง เขาบอกว่า เวลาที่การมองโลกในแง่ร้ายของผู้คนถึงขีดสุด คือเวลาที่ควรเข้าซื้อหุ้นให้เต็มที่

JTเป็นเจ้าของวลีดังที่ว่า “ตลาดกระทิงเกิดขึ้นท่ามกลางการมองโลกในแง่ร้าย เติบโตภายใต้ความระแวงสงสัย บรรลุวุฒิภาวะด้วยการมองโลกในแง่ดี และล่มสลายด้วยความมั่นใจที่สุดขีด”

JT ยังเป็นเจ้าของอีกวลีหนึ่งที่ว่า “บางครั้งราคาหุ้นเพิ่มขึ้น เพียงเพราะราคาเพิ่มขึ้น” หมายความว่า หุ้นที่ราคาขึ้นจะทำให้คนรู้สึกอยากซื้อ ราคาหุ้นจึงขึ้นไปอีก ทั้งที่ไม่ได้มีอะไรเปลี่ยนแปลงเกี่ยวกับตัวกิจการทั้งสิ้น   

JT มีความชำนาญในการมองภาวะตลาดหุ้นโดยรวม เขาไม่ซื้อหุ้นบ่อยนัก แต่เมื่อถึงเวลาซื้อ จะซื้อครั้งละมากๆ แล้วขายทั้งหมดออกไปในอีกสามถึงสี่ปีต่อมา เพราะเขามองว่า แนวโน้มมหภาคมักจะกินเวลานานเป็นสิบปี แต่เมื่อถึงเวลากลับตัว จะรวดเร็วและเหนือความคาดหวังของนักลงทุนในตลาดเสมอ

กองทุนของเขามีความชำนาญในการลงทุนในต่างประเทศเป็นอย่างมาก เขาได้กำไรครั้งใหญ่หลายครั้งจากการมองออกว่า ประเทศใดกำลังจะเข้าสู่ยุคทองแล้วเข้าไปลงทุนก่อนคนอื่น ในการเลือกประเทศที่จะลงทุน เขาชอบประเทศที่เริ่มเข้าสู่ช่วงที่มีนโยบายเป็นเสรีมากขึ้นเรื่อยๆ มากที่สุด