163: กรณีศึกษา หุ้น SSI

ปกติบล็อกนี้ไม่ค่อยได้พูดถึงหุ้นต่ำบาทเท่าไร เนื่องจากไม่ใช่แนวการลงทุนที่ผมถนัด แต่คิดว่ากรณีศึกษาเกี่ยวกับหุ้นเหล่านี้น่าจะช่วยเพิ่มพูนความรอบรู้ให้กับนักลงทุนได้ดี แม้ว่าจะไม่ได้คิดจะซื้อเลยก็ตาม ช่วงนี้ SSI น่าจะเป็นหุ้นต่ำบาท ที่อยู่ในกระแสที่สุด ที่เราน่าจะได้เรียนรู้จากมันได้นะครับ

ก่อนอื่นเลยขอปูพื้นฐานเกี่ยวกับตัวบริษัทนี้ก่อน
[premium level=”1″ teaser=”yes” message=”โปรดล็อกอินเพื่ออ่านบทความเต็ม หรือสมัครสมาชิกรายปี”] เวลาพูดถึง SSI นักลงทุนส่วนใหญ่มักรู้อยู่แล้วว่าเป็น หุ้นเหล็ก แต่ที่น่าจะรู้ให้มากกว่านั้นขึ้นมาสักหน่อยก็คือ เดิม SSI เป็นบริษัทที่ทำธุรกิจอยู่ในช่วงต่อ ระหว่างต้นน้ำถึงกลางน้ำของอุตสาหกรรมเหล็ก กล่าวคือ รับเหล็กแท่ง (Slab) ที่ออกมาจากโรงถลุงเหล็ก(ต้นน้ำ) มาเปลี่ยนรูปร่างด้วยการ “รีด” เพื่อให้กลายเป็น เหล็กแผ่น ทั้งรีดร้อน/รีดเย็น/เคลือบ แล้วขายให้พวกกลางน้ำ นำไปแปรรูปต่ออีก เพื่อให้เหมาะกับการใช้งานต่อไปอีกเป็นทอดๆ จนไปถึง ผู้บริโภคส่วนใหญ่ที่แท้จริงของอุตสาหกรรมเหล็กในประเทศไทย นั่นคือ อุตสาหกรรมก่อสร้าง (เหล็กเส้น) และอุตสาหกรรมรถยนต์ โดยที่ SSI มีส่วนแบ่งตลาดสูงที่สุดในประเทศ แต่ลูกค้าของ SSI ก็มีทางเลือกด้วยการนำเข้าเหล็กแผ่นมาจากต่างประเทศเลยก็ได้ ปัจจุบันตลาดเหล็กแผ่นในประเทศไทยเป็นการนำเข้า vs. ซื้อจากผู้ผลิตในประเทศประมาณครึ่งต่อครึ่ง อุตสาหกรรมเหล็กแผ่นในประเทศจะต้องพึ่งพามาตรการกีดกันทางการค้าของรัฐ เพื่อช่วยป้องกันสินค้านำเข้ามิให้เข้ามาตัดราคาได้

แต่ไหนแต่ไรมา จุดอ่อนที่สำคัญของวงการเหล็กในประเทศไทยคือ เราไม่มีธุรกิจต้นน้ำ เพราะตลาดของเราไม่ใหญ่มากพอที่จะทำโรงถลุงเหล็กแล้วคุ้ม อีกทั้งเรายังไม่มีแหล่งแร่เหล็กคุณภาพดีอยู่ในประเทศด้วย ในช่วง 4-5 ปี ที่ผ่านมา ผู้ผลิตเหล็กรีดทุกรายจึงพยายามจะมีต้นน้ำเป็นของตัวเองเพื่อให้เหนือกว่าคู่แข่งให้ได้ โดย GSTEEL ได้ไปลงทุนทำโรงหลอมเหล็กที่ใช้เศษเหล็กรีไซเคิลเป็นวัตถุดิบแทนการสร้างโรงถลุงแร่เหล็กจริงๆ ส่วน TSTH ก็สร้างโรงถลุงเหล็กในประเทศแบบสเกลเล็กขึ้นมาเป็นรายแรกของประเทศไทย แต่ผลก็คือ เจ็บตัวทั้งสองบริษัท TSTH ต้องปิดเตาบางส่วนเพราะยิ่งทำมากยิ่งขาดทุนมาก ส่วน GSTEEL ถึงขาดสภาพคล่องขั้นผิดนัดชำระหนี้

SSI เองนั้นเลือกใช้วิธีไปซื้อโรงงานถลุงเหล็กในต่างประเทศ แล้วป้อนเหล็กแท่งที่ผลิตได้กลับมาให้โรงงานที่ประเทศไทยแทน เพราะเห็นว่าตัวเองมีข้อได้เปรียบตรงที่เป็นเจ้าของท่าเรือน้ำลึกเอง ทำให้ขนส่งวัตถุดิบง่าย บังเอิญว่า อุตสาหกรรมเหล็กที่อังกฤษกำลังแย่พอดี Tata Steel ที่อังกฤษจึงยินดีขายโรงถลุงเหล็กของอังกฤษชื่อ TCP ซึ่ง Tata เป็นเจ้าของให้ เพื่อให้ SSI เข้ามาช่วยฟื้นฟูฐานะทางการเงิน เพราะเพิ่งโดนลูกค้ารายใหญ่บิดพริ้วสัญญารับซื้อเหล็ก (อันนี้ว่าเค้าไม่ได้ เพราะถ้าบริษัทเค้าดีๆ อยู่ เค้าก็คงไม่ยอมขายให้ อยากซื้อก็ต้องซื้อตอนมีปัญหา เป็นเรื่องธรรมดา) SSI จึงไต้ตั้งบริษัทลูกชื่อ SSI UK ขึ้นมาเพื่อทำธุรกรรมนี้ โดยเป็นบริษัทลูกที่ SSI ถือหุ้น 100% และเข้าซื้อ TCP ที่ราคา 14, 000 ล้านบาท

เพื่อจะไฟแนนซ์ดีลนี้ SSI ได้เพิ่มทุนครั้งใหญ่เป็นเงินประมาณ 6 พันล้านบาท โดยขายหุ้นเพิ่มทุนครึ่งหนึ่งให้กับนักลงทุนเฉพาะราย (PP) และอีกครึ่งหนึ่งเสนอขายผู้ถือหุ้นเดิม ในอัตรา 5:1 (ที่ราคา 1.2 บาทต่อหุ้น เท่ากับ 14% dilute) ในช่วงต้นปี 2554 ที่เหลือได้ขอสินเชื่อจาก SCB, TISCO, KTB ราว 6 พันล้านบาท และให้ SSI UK ขอสินเชื่อจากต่างประเทศอีก 7, 500 ล้านบาท

โชคไม่ดีเท่าไร เพราะหลังจากซื้อ TCP ไปแล้ว ราคาเหล็กในตลาดโลกก็ยังอยู่ในทิศทางขาลงอย่างต่อเนื่องและยาวนานกว่าที่คาดการณ์มาก ถึงขนาดที่ราคาแร่เหล็กกับราคาเหล็กแท่งนั้นแทบจะไม่ต่างกันเลย ทำให้โรงถลุงเหล็กทั่วโลกเหมือนต้องถลุงเหล็กฟรีๆ ทำให้ TCP ต้องขาดทุนมหาศาลจากสต็อกวัตถุดิบ ที่จำเป็นต้องซื้อล่วงหน้าไว้เพื่อไม่ให้ operation สะดุด ส่งผลให้งบการเงินรวมของ SSI มีขาดทุนสะสมเพิ่มขึ้น (ที่จริงธุรกิจในประเทศก็ขาดทุนด้วย เพราะเจอเรื่องน้ำท่วมพอดี แต่ว่าไม่เยอะ แต่โดน TCP เข้าไปแรงๆ อีกดอก) ทำให้ส่วนทุนเตี้ยลง D/E จึงเพิ่มขึ้นเอง จนเลยข้อกำหนดที่สัญญาไว้กับเจ้าหนี้

ในช่วงกลางปี 2554 จึงพยายามออกหุ้นกู้แปลงสภาพ (CD) เสนอขายผู้ถือหุ้นเดิม เพื่อหาเงินมาช่วยเสริมสภาพคล่องให้กับ SSI UK อีกรอบ ซึ่งก็เหมือนขอกู้เงินจากผู้ถือหุ้นนั่นเอง เพราะไม่รู้จะกู้เพิ่มจากใคร เนื่องจาก D/E สูงแล้วหาคนปล่อยกู้ยาก แต่ CD ไม่ได้รับการตอบรับที่ดีจากตลาด ทำให้ต้องเปลี่ยนไปขายแบบเจาะจง และผู้ถือหุ้นใหญ่ต้องรับซื้อส่วนที่ขายไม่ได้แทน

ในเดือนสิงหาคม 2555 SSI ได้ปรับแผนการแก้ไขปัญหาทั้งหมดใหม่หมดด้วยการเสนอออกหุ้นสามัญเพิ่มทุนครั้งใหญ่แทน โดย 1 ) ออกหุ้นใหม่ 1.8 พันล้านหุ้น เสนอขายให้กับผู้ถือหุ้นเดิมในสัดส่วน 10:1 ที่ราคา 0.68 บาทต่อหุ้น ซึ่งสูงกว่าราคาตลาด จำนวน 1.8 พันล้านหุ้น, 2) ขายแบบเฉพาะเจาะจง (PP) ที่ราคาเดียวกัน อีก 8000 ล้านหุ้น ให้กับ Vanomet ซึ่งเป็นบริษัทค้าเหล็กสัญชาติสวิส 3) เสนอขายหุ้นเพิ่มทุนแบบเจาะจงอีก 5300 ล้านหุ้น (ยังต้องหากลุ่มทุนมาซื้อให้ได้) 4) ออกหุ้นเพิ่มทุนอีก 4300 ล้านหุ้น ให้กับเจ้าหนี้เก่า เพื่อแปลงหนี้เก่าเป็นทุน ซึ่งแผนการนี้ยังต้องรอดูว่าจะได้รับการอนุมัติจากที่ประชุมผู้ถือหุ้นในเดือนตุลาคมนี้หรือไม่

แต่ถ้าสมมติว่าแผนเพิ่มทุนหนนี้สำเร็จ SSI จะสามารถลด D/E ลงจาก 3.1 เท่าในเวลานี้เหลือเพียง 1.6 เท่า ทำให้เจ้าหนี้ธนาคารโล่งอกได้ แต่ในทางตรงกันข้าม หุ้น SSI จะมีหุ้นใหม่เพิ่มขึ้นมาสูงสุดมากถึง 19, 433 หุ้น ซึ่งมากกว่าจำนวนหุ้นปัจจุบันที่มีอยู่เสียอีก นับได้ว่าเป็น Dilution Effect ที่สูงมาก ใครที่สนใจหุ้นตัวนี้ ก็อย่ามัวแต่มองว่า P/B ปัจจุบันต่ำ แล้วจะแปลว่ามันถูก อย่าลืมมองไปข้างหน้าว่า ถ้าหาก Dilute เสร็จแล้ว P/B ที่ราคาปัจจุบันจะเปลี่ยนไปเป็นเท่าไร แล้วตัดสินใจจากตรงนั้นแหละว่า จริงๆ แล้วราคาตอนนี้ต้องเป็นเท่าไรถึงจะเรียกว่าถูก
[End]

51 Replies to “163: กรณีศึกษา หุ้น SSI”

  1. Excellent article, ตามไปดู Opp Day ย้อนหลังของ SSI ดีมาก ได้ข้อมูลเยอะ

    Vanomet เค้าใจดีจริงๆ มีแบบนี้ด้วยอ่ะ ราคาตลาด @0.54 แต่ยอมซื้อที่ @0.68 เปิดหูเปิดตาจริงแท้เหลา

  2. ผมเป็นอีกคนที่ดู p/bv. และมองเห็นแต่ด้านที่เราสามารถซื้อในราคาถูก จนไม่เห็นว่า Demand : supply เป็นอย่างไร เพราะมองที่กำไร บวกกับเห็นบุคคลท่านนึง ซึ่งแต่งหนังสือขายฝันในปัจจุบัน ออกมาเชียร์หุ้นตัวนี้อย่างหนักจึงทำให้เรามีความมั่นใจว่า มันจะต้องเป็นหุ้น turn around แต่แล้วก็อย่างที่เห็น กิจการไม่สามารถที่จะทำให้รายรับมากกว่าค่าใช้จ่าย บวกกับ. D:e ระดับพระกาฬ สุดท้ายยอมจ่ายค่าเรียนวิชา 1.p/bv 2.d/e 3.demand ของกิจการที่มีในตลาด 3.ข้อกำหนดจากภาครัฐ // ผมขาดทุนหนักจากหุ้นตัวนี้อย่างมากและแทบจะเดินหนีออกจากตลาดไปเลย แต่ คิดได้ว่าเป็นค่าเรียนจึงกลับมาได้ในปัจจุบัน…เม่าน้อย

  3. ผมเป็นคนหนึ่งที่ขาดทุนกับหุ้นตัวนี้เป็นครั้งที่สองแล้ว ครั้งแรกผมซื้อตอนที่บริษัทกำลังมีข่าวจะซื้อกิจการ TCP ผมคิดว่าตนเองหาข้อมูลอย่างถี่ถ้วนแล้ว การซื้อกิจการต้นน้ำจะลด inventory loss ขยายEBITDA และสามารถควบคุมคุณภาพของผลิตภัณฑ์ได้ดีขึ้น ผมมั่นใจกับพื้นฐานของบริษัทเป็นอย่างมาก จนไม่ได้สนใจว่าเหล็กกำลังอยู่ในช่วงขาลง broker บางรายให้ TP~1.8-2.0bt ผมซื้อ ณ ราคา RO และเกือบจะไปใช้สิทธิ์ RO ด้วยซ้ำแต่เนื่องด้วยไม่สะดวกจึงถือเป็นเคราะห์ดี สุดท้ายผมตัดใจขายเพื่อล้างพอร์ตเพราะได้ยินข่าวไม่ค่อยดีเกี่ยวกับวิกฤตการเงิน ในราคาแถวๆ.70
    ผมกลับมาสนใจหุ้นตัวนี้อีกครั้งหลังจากหนังสือเล่มที่คุณ kris_fjb กล่าวถึง ประกอบกับมีผู้ถือรายใหญ่อีกคนเข้ามาเก็บหุ้นในจำนวนมากเช่นกัน ผมตัดสินใจถยอยเก็บหุ้นอีกครั้งหนึ่งจนมีมูลค่า 1/4 ของพอร์ตเพราะคาดหวังการ turnaround จนถึงวันนี้หุ้นตัวนี้ก็ทำให้ผมต้องขาดทุนอีกครั้งหนึ่ง
    ผมย้อนกลับไปอ่านบทความของพี่สุมาอี้หลายๆครั้งเรื่องเกี่ยวกับหุ้น turnaround พี่สุมาอี้เตือนว่า หลังการตกต่ำครั้งใหญ่ ควรให้การเพิ่มทุนเสร็จเรียบร้อยก่อนจึงค่อยเข้าไปยุ่งเกี่ยว ทุกครั้งที่มี opp day การนำเสนอของผู้บริหารทำให้ผมตัดสินใจกอดหุ้นต่อไป แต่การเพิ่มทุนครั้งนี้ได้ทำลายความมั่งคั่งของผู้ถือหุ้นให้แทบหมดไป ผมยอมรับว่าการลงทุนครั้งนี้ผมเข้ามาผิดเวลาและเป็นบทเรียนที่สำคัญในการลงทุน

  4. ผม login putsani ทำไมอ่านไม่ได้ครับพี่ รบกวนช่วยตรวจสอบ

  5. ผมลองคิด dilution ดูแล้วรู้สึกไม่แน่ใจว่าถูกรึเปล่า ที่ผมคิดได้คือราคาหลัง dilute เพิ่มสูงกว่าเดิมแทนที่จะลดลง เข้าใจว่าเป็นเพราะว่าหุ้นที่เพิ่มทุนเข้ามาใหม่มีจำนวนมากกว่าหุ้นเดิมแถมขายในราคาสูงกว่าปัจจุบัน

    ถ้าคิดจากราคาตอนนี้ที่ 0.54 บาท ผมลองคิดแล้วราคาใหม่หลัง dilute ควรจะอยู่ที่ 0.61 บาท (ให้จำนวนหุ้นตอนนี้ 18184.11 ล้านหุ้น และ market cap 9819 ล้านบาท จากหน้า set, จำนวนหุ้นใหม่จะประมาณ 37584.11 ล้านหุ้น และ market cap ใหม่ควรจะประมาณ 23011 ล้านบาท ทำให้ได้ว่าราคาควรจะอยู่ที่ 0.61 บาท)

    นั่นแปลว่าถ้าเราไม่ยอมจ่ายเงินเพิ่มทุนเลย อยู่ดี ๆ เราจะได้กำไร 0.07 บาท แต่ถ้าเราเพิ่มทุน ต้นทุนเราจะขยับไปอยู่ที่ประมาณ 0.55 บาทก็จะยังได้กำไรอยู่ดี 0.06 บาท

    แต่ถ้ามองในแง่ p/bv แล้วปัจจุบันอยู่ที่ 0.61 เท่าแต่หลังเพิ่มทุนจะขึ้นมาอยู่ที่ประมาณ 0.78 (bv ปัจจุบัน 16319 ล้านบาท และคิด bv ใหม่เท่ากับ 16319 + 13192->เงินเพิ่มทุนใหม่ = 29511 ล้านบาท) เท่ากับว่าราคาหุ้นแพงขึ้นกว่าปกติที่ p/bv 0.61 เท่า และถ้าบริษัทไม่สามารถทำกำไรจากการเพิ่มทุนใหม่ได้ผมคิดว่าราคาหุ้นอาจจะอยู่ที่ราคานี้ไม่ได้นาน ก็จะทำให้ผู้ถือหุ้นขาดทุนซึ่งขัดกับการคำนวณครั้งแรก

    รบกวนช่วย comment หน่อยครับว่าผิดตรงไหน ขอบคุณครับ

  6. ผม login user large แล้วอ่านบทความนี้ไม่ได้ครับ งง หรือว่าอายุสมาชิกผมสิ้นสุดแล้ว???

  7. ท่านใดที่ล็อกอินแล้วอ่านไม่ได้ ให้ลองล้างแคชในเบราเซอร์ หรือลองเข้าด้วยเครื่องอื่นดู หรือไม่อย่างนั้นก็รอสักพัก แล้วลองกลับมาเข้าใหม่ ส่วนใหญ่จะเข้าได้ครับ

    แต่ถ้าลองหมดแล้วไม่ได้จริงๆ รบกวนแจ้งผมที่ [email protected] จะสร้าง user ใหม่ให้ครับ

  8. @otakung

    คิดว่า P/BV ใหม่สูงขึ้นน่าจะถูกต้องครับ เพราะว่าราคาเพิ่มทุนใหม่เป็นราคาที่สูงกว่าราคาตลาด เมื่อถัวกันแล้วจึงดึงค่าเฉลี่ยขึ้น แต่ก็ต้องตั้งคำถามว่าการที่บริษัทตั้งราคาเพิ่มทุนสูงกว่าในกระดานจะเกิดอะไรขึ้น

    อย่างไรก็ตาม การที่จำนวนหุ้นจะต้องเพิ่มขึ้นเกิน 100% เมื่อเพิ่มทุนเสร็จก็เท่ากับว่าตัวแบ่งกำไรต่อนี้ไปจะต้องเพิ่มขึ้นมาเท่าตัว ในอนาคตหากบริษัทกลับมากำไรได้เหมือนเดิม บริษัทจะต้องกำไรให้ได้มากขึ้น 100% เพียงแค่ให้ผู้ถือหุ้นเดิมได้ EPS เท่าเดิมเท่านั้น ดังนั้นถ้าจะเทียบจากราคาในอดีตเป็นตัวตั้งในการมองมูลค่าก็ต้องคิดถึง EPS ที่จะหดไปจากเดิมประกอบด้วย

    ที่สำคัญกว่านั้นคือ ความเสี่ยงในกรณีที่แผนเพิ่มทุนล้มเหลว เนื่องจากเป็นแผนเพิ่มทุนที่มหาศาลมาก ประมาณว่าแทบจะตั้งบริษัทใหม่เลยทีเดียว จะหานักลงทุนที่สนใจใช้สิทธิ์ได้มากสักแค่ไหน สุดท้ายแล้วอาจจะต้องพับแผนนี้ไปก่อน ซึ่งจะแย่กับบริษัทมาก เนื่องจากบริษัทยังกลับมาทำกำไรไม่ได้ ยิ่งเนิ่นนานไป ส่วนทุนจะลดลงอีก เนื่องจากขาดทุนสะสม ทำให้การแก้ปัญหาทางทางการเงินยากขึ้น และผู้ถือหุ้นเดิมจะมีอำนาจต่อรองลดลงไปอีก

  9. พอเขียน comment แล้วอ่านได้ปรกติครับ ขอบคุณครับสำหรับบทความ

  10. เม้นท์แล้วก็ยังไม่ได้ค่ะ reset password อีกครั้งก็ไม่ได้ เปลี่ยน browser ก็ไม่ได้ค่ะ

  11. ขอรบกวนแปลความหมายบทกวีนี้หน่อยนะครับ
    Gratitude to the Unknown Instructors
    What they undertook to do
    They brought to pass :
    All things hang like a drop of dew
    Upon a blade of grass……….W.B. Yeats
    อาศัยลุงgoogleก็ยังหาคนไทยขยายความไม่ได้เลยครับ ขอบคุณล่วงหน้านะครับ
    [email protected]

  12. แปลกนะครับเห็นหลายคนมีปัญหากัน แต่ผมใช้ได้ปกติดี ทั้งเครื่องที่ทำงานและที่บ้าน และมือถือ(แอนดรอยด์) – ทั้งหมดนี้ใช้ chrome

  13. แสดงว่าถ้าเราซื้อราคาตรงนี้ ก็ถูกกว่าที่ขายpp เราได้เปรียบเยอะเลยซิครับ

  14. @pituckj

    ไม่แน่ใจว่าผมจะช่วยแปลได้แค่ไหน เนื่องจากไม่ทราบบริบทของผู้แต่งด้วย แต่ถ้าจะให้แปลตามที่เห็นก็จะแปลว่า

    “จงขอบคุณคนที่สั่งสอนเราแม้ไม่เคยรู้จักกัน
    ในสิ่งที่เขาได้ให้เรา
    ที่เขาได้พาเราก้าวข้าม
    ทุกสิ่งล้วนเหมือนหยดน้ำที่ห้อยตัวอยู่
    บนใบหญ้า”

  15. ยอดเยี่ยมอีกบทความครับ
    อยากจะให้รวมเล่มจัง

  16. แผนปรับโครงสร้างหนี้ล่าสุดของ GSTEEL จะแปลงหนี้ประมาณ 18,000 ล้านของเจ้าหนี้เดิมให้เป็นทุน ปริมาณหุ้นใหม่ที่มากขนาดนี้คงทำให้ผู้ถือหุ้นเดิม dilute จนแทบจะไม่มีเหลืออะไร ยังไม่นับหุ้นใหม่ที่ต้องออกให้ผู้ถือหุ้นกลุ่มใหม่ที่จะเข้ามาช่วยแก้ไขปัญหาอีก

    เราสามารถเรียนรู้จากกรณีนี้ได้นะครับว่า หุ้น Turnaround นั้น ไม่ใช่แค่อาศัยใจกล้าๆ ก็พอ เพราะการ Dilute นั้นทำให้ “หุ้นเก่า” หมดค่าไปโดยถาวรด้วย แม้บริษัทจะสามารถกลับมาได้ก็ตาม Balance Sheet ของธุรกิจที่มีปัญหานั้นจึงเป็นสิ่งที่เราพิจารณาด้วยเสมอสำหรับหุ้นแนวนี้ครับ

  17. ขอบคุณมากครับ สำหรับบทความดีดี
    ที่ให้ประสบการณ์ และ เตือนสติครับ

    และ ขอบคุณพี่ๆที่เคยถือหุ้น ssi และมาช่วยแชร์ประสบการณ์ที่เคยเกิดขึ้นครับ

    ขอบคุณมากครับ^^

  18. SSI เพิ่งส่งเอกสารรายงานความเห็น Financial Adviser เกี่ยวกับเรื่องเพิ่มทุนให้กับผู้ถือหุ้น เอกสารอ่านแล้วได้ความรู้ครับ หนาและมีหลาย section

  19. ถืออยู่1.66คะซื้อเพิ่มเรื่อยๆตั้งแต่2 บาทกว่าเศร้าที่สุด

  20. ssi รายได้รั่วไหลไปหลายทาง ถ้าอุดรอยรั่วได้ บ.อาจฟื้นคะ

Leave a Reply to naby Cancel reply

Your email address will not be published.