Money Mavericks – หนังสือน่าอ่าน

ถ้าใครอยากรู้ว่า Hedge Funds จริงๆ เป็นยังไง หนังสือเล่มหนึ่งที่น่าอ่านมากเพราะจะทำให้คุณรู้เกี่ยวกับเรื่องนี้แบบเป็นเรื่องที่เกิดขึ้นจริงๆ เลย คือ Money Mavericks : Confessions of a Hedge Fund Manager เขียนโดย Lars Kroijer ผู้ก่อตั้งเฮ็ดจ์ฟันด์ Holte Capital ขึ้นมาจากศูนย์

Lars จบ MBA จาก Harvard เมื่อปี 1998 ในช่วงที่ dot com รุ่งเรืองสุดขีดและเพื่อนร่วมชั้นของเขาทุกคนต่างแย่งกันเข้าทำงานกับบริษัทด้านเทคโนโลยี ในขณะที่ ตัวเขาเองรู้สึกว่าตนไม่เหมาะกับบริษัทเทคโนโลยีแม้แต่น้อย แต่ได้มีโอกาสฝึกงานกับ Private Equity แห่งหนึ่งและรู้สึกสนใจมากกว่า เมื่ีอเรียนจบ Lars จึงตั้งเป้าที่จะทำงานด้าน Private Equity แม้ว่าตอนนั้นจะยังไม่เป็นที่นิยมเลยก็ตาม เคยเลือกที่จะหันหลังให้กับกระแส dot com และมองหางานที่ตัวเองสนใจมากกว่า

โดยการแนะนำของเพื่อน Lars ได้สัมภาษณ์งานกับ Richard Perry คนดังแห่งวงการเฮ็ดจ์ฟ้นด์ แต่ด้วยความที่ Lars ไม่รู้ด้วยซ้ำว่า Hedge fund คืออะไร เขารู้แค่ว่าเป็น Private Equity อย่างหนึ่งเท่านั้นทำให้เขาไม่ได้งานนี้ แถมยังถูก Richard ไล่ให้ไปทำอย่างอื่นด้วยซ้ำ ในที่สุด Lars ก็ได้เข้าทำงานกับ SC Fundamental กองทุนจัดตั้งใหม่แห่งหนึ่ง โดยย้ายไปทำงานที่ลอนดอน มันเป็นกองทุนที่ลงทุนตามแนว Value Investment ขนาดเล็กมาก (มีแค่สองคน) แต่ทำไปได้แค่ปีครึ่งก็ต้องปิดกิจการ เพราะนายของเขาตัดสินใจ short หุ้นเทคโนโลยีหลายตัวที่มีมูลค่าหุ้นสูงลิบลิ่ว แต่แทนที่หุ้นจะลง พวกมันกลับมีราคาพุ่งขึ้นไปอีกอย่างมาก จนทำให้กองทุนต้องขาดทุนมากจนปิดกิจการ

Lars ต้องกลับไปหางานใหม่อีกครั้ง หนนี้เขาได้งานที่ HBK เฮ็ดฟันด์ขนาดใหญ่ที่ลงทุนแนว Merger Arbitrage กล่าวคือ คอยหาช่องทางทำกำไรจาก M&A deals ต่างๆ เป็นต้นว่า ถ้าบริษัท A ประกาศจะตั้งโต๊ะรับซื้อหุ้นของบริษัท B ให้ได้เกิน 50% ที่ราคา X ถ้าหากมีผู้ถือหุ้นนำมาขายมากพอ แต่ถ้าได้ไม่ครบ 50% ก็จะยกเลิกการซื้อ ถ้าหากหลังประกาศข่าวออกไป ราคาหุ้น B ในตลาดยังต่ำกว่า X แสดงว่ามีโอกาสที่จะทำกำไรส่วนต่างได้ โดย HBK จะต้องคำนวณอย่างละเอียดว่าราคาหุ้น B ควรมีค่าเท่าไรถ้าดีลนี้จะสำเร็จและล้มเหลวโดยเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักกัน ถ้าหากยังมีช่องว่างอยู่ HBK ก็จะเข้าไปซื้อหุ้น B ในตลาดเพื่อเก็งกำไรส่วนต่าง

หลังจาก Lars ทำงานกับ HBK ได้สองปี เขาก็เกิดความคิดว่าอยากจะจัดตั้ง hedge fund เป็นของตัวเองดูบ้าง จึงได้ตัดสินใจลาออกจากงานเพื่อไปตามหาความฝันของตัวเองที่อยากเป็นเจ้าของกิจการ โดยร่วมมือกับ Brian เพื่อนสนิทที่ Harvard คนหนึ่งของเขา ซึ่งเพิ่งเจ็บหนักจากการทดลองเปิดบริษัท dot com ของตัวเองมาหมาดๆ

Lars เล่าให้ฟังว่า การตั้งเฮ็ดจ์ฟันด์นั้นมีขั้นตอนคือ หนึ่ง หาทีม (ซึ่งเขามีแล้วคือ Brian) สองเลือกกลยุทธ์การลงทุนที่น่าสนใจ สาม หาผู้ลงทุน และสี่คือการเปิดตัวกองทุน กลยุทธ์การลงทุนที่ Lars เลือกเรียกว่า Special Situation Market Neutral คำว่า Special Situation หมายถึง เน้นหากำไรจาก “events” ที่เกิดขึ้นชั่วคราวในตลาดหุ้นทุกรูปแบบ ไม่ว่าจะเป็น M&A Deals ต่างๆ เป็นหลัก ส่วนคำว่า Market Neutral หมายถึง พยายามหาวิธี hedge โอกาสเหล่านั้นให้ได้รับผลกระทบจากภาวะตลาดหุ้นในน้อยที่สุด ตัวอย่างของ Market Neutral Hedge ก็เช่น Long และ Short หลักทรัพย์ตัวเดียวกัน เพื่อให้ได้สถานะใหม่ที่มีราคาเคลื่อนไหวในกรอบแคบๆ (ปิดความเสี่ยงขนาดใหญ่) แล้วอาศัย Leverage (เช่น มาร์จิ้น) เพื่อขยาย gap ตรงนั้น ในจังหวะที่ gap มีขนาดใหญ่มากพอที่จะเอาชนะต้นทุนทางการเงินต่างๆ ได้ ก็ให้ขายทำกำไรออกมา จะสังเกตได้ว่า วิธีทำกำไรแบบนี้จะไม่ขึ้นอยู่กับภาวะตลาดหุ้นเลย เพราะ Long และ Short หุ้นตัวเดียวกัน

คนที่จะก่อตั้ง hedge fund ได้จะต้องมีทุนของตัวเองส่วนหนึ่งไว้สำหรับจ่ายค่าธรรมเนียมในการจัดตั้งต่างๆ ในช่วงแรกๆ รวมทั้งค่าเช่าออฟฟิศซึ่งจำเป็นต้องมีเพื่อให้กองทุนเชื่อถือ รวมแล้วเป็นเงินประมาณ $300K รวมทั้งยังต้องมีเงินทุนอีกก้อนหนึ่งสำหรับจ่ายค่าใช้จ่ายในช่วงดำเนินงานช่วงแรกประมาณหนึ่งปี ที่อาจจะยังหาผู้ลงทุนได้ไม่มากพอ ทำให้ยังไม่รายได้ไม่พอที่จะครอบคลุมรายจ่ายได้ รวมแล้วเป็นเงินอีกประมาณ $250K ส่วนในระยะยาวนั้น hedge fund จะไปรอดหรือไม่ขึ้นอยู่กับขนาดของเงินกองทุนที่หาได้ (ลูกค้า) โดย hedge fund จะได้ค่าบริหารจัดการ 2% ของขนาดกองทุน บวกกับส่วนแบ่งกำไรอีก 20% ของกำไรในแต่ละปี (ถ้าปีนั้นมีกำไร) Lars คำนวณว่า เขาจะต้องหาลูกค้าให้ได้อย่างน้อย $14m ถึงจะถึงจุดคุ้้มทุนค่าใช้จ่าย ส่วนที่มากกว่านั้นก็จะเป็นกำไร

การหาลูกค้าโดยที่กองทุนเองยังไม่เคยมีผลงานใดๆ นั้นมาก่อนเป็นเรื่องที่ยากมากๆ ความน่าเชื่อถือเป็นสิ่งที่สำคัญที่สุด เพื่อที่จะทำให้ดุน่าเชื่อถือ คนที่จัดตั้งกองทุนใหม่จะต้องจ้าง Prime Broker ซึ่งจะทำหน้าที่ execute trade (แลกกับค่าคอมฯ) ให้กับกองทุน และที่สำคัญกว่านั้นคือ Prime Broker รู้จักลูกค้ามาก จึงสามารถแนะนำให้รู้จักกับลูกค้าได้ การเลือก Prime Broker ที่ดูน่าเชื่อถือจึงสำคัญมาก (แต่ก็แพงด้วย) Lars ตัดสินใจเลือก Merrill Lynch โดยวางเป้าหมายที่จะหาลูกค้าให้ได้ประมาณ $10m ก่อนในช่วงเริ่มจัดตั้งกองทุน

Lars ต้องไปพบกับลูกค้าจำนวนมากตามงานอีเว้นท์ต่างๆ ที่ Prime Broker จัดให้ลูกค้ากับพวกกองทุนได้มาเจอกัน การที่เขาจบจาก Harvard นั่นช่วยได้บ้าง แต่มันก็เป็นเรื่องที่ยากมากที่จะทำให้นักลงทุนเชื่อมั่นมากพอที่จะกล้าลงเงินมาในช่วงจัดตั้งกองทุนใหม่ ลูกค้าส่วนใหญ่ที่แสดงความสนใจในกลยุทธ์ของเขา ต่างไม่ตกลงเสียที ทุกคนดูเหมือนจะไม่อยากเป็นแรกๆ แต่จะรอดูว่าสุดท้ายแล้วจะมีใครลงเงินมาก่อนหรือไม่ จนกระทั้งเหลือเวลาอีกแค่ไม่ถึงสองสัปดาห์ก็จะถึงวันจัดตั้งกองทุนแล้ว Lars ก็ยังหาลูกค้าไม่ได้เลยแม้แต่รายเดียว ทั้งที่เขา meeting กับลูกค้าไปมากกว่า 200 ครั้งในรอบหลายเดือนที่ผ่านไป มันเป็นข่วงเวลาที่เครียดมาก กับเงินทุนส่วนตัวที่ร่อยหรอลงไปเรื่อยๆ กับค่าใช้จ่ายต่างๆ จนในที่สุด Lars ต้องพึ่งพาคนรอบข้างอย่างเดียว เพื่อให้ช่วยมาเป็นลุกค้ากลุ่มแรกให้หน่อย แต่เขาก็หามาได้เพียง $500K เท่านั้น แต่ในที่สุดก่อนจะถึงวันจัดตั้งกองทุน เขาก็รวบรวมลูกค้ามาได้ $3.55m โดยลูกค้ารายใหญ่ที่สุดที่ลงเงิน $1m นั้น ตัดสินใจลงเงินเพราะเข้าใจผิดไปเองว่ามีกองทุนใหญ่อีกกองทุนหนึ่งลงเงินมาในกองทุนนี้ด้วย ทั้งที่จริงๆ แล้วไม่มี

แม้ว่า Lars จะหาลูกค้าได้เกิน $2m ซึ่งเป็น minimum ที่สามารถจัดตั้งกองทุนได้ แต่มันก็เป็นเงินจำนวนที่น้อยเกินกว่า Prime Broker อย่าง Merrill Lynch จะดูแลให้ได้ และต้องบอกเลิกกันไป ในช่วงแรกๆ ที่กองทุนเริ่มบริหารงาน เวลา Lars ไปพบใครที่ไหน เขามักต้องออกตัวว่ากองทุนของเขาเป็นประเภทต่ำกว่า $5m เพื่อให้คนเข้าใจไปเองว่าอาจจะอยู่แถวๆ $5m แทนที่จะเป็นแค่ $3.5m เท่านั้น อย่างไรก็ตาม Lars ก็ภูมิใจที่ตนเองสามารถจัดตั้ง hedge fund ได้สำเร็จ จนหลังจากนั้นไม่นานก็มีคนมาดึงตัวเขาไปทำงานกับเฮ็ดจ์ฟันด์ระดับพันล้าน เพราะนายใหญ่ของกองทุนถูกใจเขาตอนที่เห็นเขานำเสนอรายละเอียดกองทุนใน meeting ครั้งหนึ่ง โดยเสนอให้เขาบริหารกองทุนขนาด $250m และถ้ากองทุนใหญ่ถึง $500m เขาจะได้ค่าตอบแทนขั้นต่ำปีละ $1m แต่ Lars ก็ปฎิเสธไป เพราะผูกพันกับกองทุนที่ตัวเองจัดตั้งขึ้นมาได้เองมากกว่า

หลังจากก่อตั้งกองทุนได้สำเร็จ และเริ่มมี Track Record แล้ว Lars สังเกตว่า การได้ลูกค้านั้นดูง่ายขึ้นมาอย่างมาก ดูเหมือนนักลงทุนทุกคนจะไม่ยอมเป็นคนแรกที่ลงทุนก่อน แต่จะตัดสินใจลงทุนได้ง่าย ถ้าหากกองทุนนั้นมีรายชื่อลูกค้าที่มากและใหญ่พอ ภายในเวลาแค่ 5 เดือน กองทุนก็มีขนาดเพิ่มเป็น $11m และจุดเปลี่ยนสำคัญก็มาถึงเมื่อได้ลูกค้ารายเดียวสูงถึง $25m ทำให้ กองทุนสามารถ cover ค่าใช้จ่ายได้แบบสบายๆ อีกทั้งยังถอนทุนทั้งหมดที่ได้ลงไปก่อนหน้านั้นด้วย

และด้วย track record ที่สม่ำเสมอ ภายในเวลาแค่ 3 ปี Holte Capital ของ Lars และ Brian ก็บริหารสินทรัพย์สูงถึง $300m นโยบายการลงทุนของ Holte นั้น เน้นผลตอบแทนที่เป็นบวกเสมอโดยไม่ขึ้นกับภาวะตลาด (promised absolute return) ซึ่งแม้จะมีคนวิจารณ์มากกว่าผลตอบแทนแต่ละปีของ Holte ไม่ได้ดูสูงมากนัก (น่าเบื่อ) แต่เพราะความสม่ำเสมอทำให้มีลูกค้าเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง Lars บอกว่า เขามีปัญหาในการสื่อสารกับคนทั่วไปพอสมควรเกี่ยวกับวิธีการลงทุนของเขา เพราะคนทั่วไปมักเชื่อว่าต้องทำนายตลาดให้ถูกต้องถึงจะมีผลตอบแทนที่ดีได้ แต่ปรัชญาของเขาคือ ทำยังไงก็ได้ให้เราไม่ต้องทำนายตลาดเลย แต่ก็ยังทำกำไรได้ ต่างหากที่จะช่วยให้เราได้ผลตอบแทนที่ดี Lars เชื่อในการใช้ข้อมูลข่าวสารและความรู้มากกว่าการใช้ Gut Feeling เพราะไม่มีใครทายตลาดได้ถูกต้องแบบต่อเนื่อง

ในปี 2007 Brian ได้ตัดสินใจลาออก เพราะรู้สึกอิ่มตัวกับตรงนี้ และอยากหาความสมตุลให้กับชีวิตในด้านอื่นมากกว่า Lars ได้ตัดสินใจบริหารกองทุนต่อไป แต่ในปีถัดมา หลังจากที่กองทุนทำผลตอบแทนเป็นบวกติดต่อกันมาได้ถึง 4 ปี หุ้นอู่ต่อเรือตัวหนึ่งที่บริษัทลงทุนก็มีผลประกอบการที่แย่มาก ในขณะที่ position 3-4 ตัวที่ hedge หุ้นตัวนี้ไว้กลับไม่ได้ช่วยทำงานเพื่อปิดความเสี่ยงได้ตามที่คิด เนื่องจาก leverage ในช่วงหลังของกองทุนที่สูงขึ้นมากเกินไป (350% ของขนาดกองทุน) ทำให้ปีนั้นกองทุนมีผลงานติดลบถึง 12% ซึ่งอาจจะไม่เยอะสำหรับคนทั่วไป แต่เนื่องจากกองทุนมีผลงานที่ค่อนข้างราบเรียบมาโดยตลอด ทำให้ลูกค้าส่วนใหญ่ของกองทุนในระยะหลังมี risk profile ที่ค่อนข้างต่ำมาก ส่งผลให้ในปีนั้นมีลูกค้ารายใหญ่ของถอนตัว และตามมาด้วยลูกค้ารายอื่นๆ อีก Lars นึกถึง Brian จึงได้ใช้โอกาสนี้ตัดสินใจปิดกองทุนและคืนเงินทั้งหมดให้กับลูกค้า เพื่อเกษียณตัวเองบ้าง ซึ่งถือว่าโชคดี เพราะทำให้กองทุนนี้รอดพ้นวิกฤตเฮ็ดจ์ฟันด์ในปี 2008 ไปได้แบบหวุดหวิด เพราะได้ปิดตัวเองไปก่อนหนึ่งปี