224: Blackswan ในตลาดหุ้น

Blackswan เป็นคำที่ใช้เรียก “ความเสี่ยง” ที่มีลักษณะพิเศษอย่างหนึ่ง คำๆ นี้ถูกทำให้เป็นที่รู้จักอย่างกว้างขวางโดย Nassim Taleb การเข้าใจแนวคิดของ Blackswan นั้นช่วยทำให้เราเข้าใจความเสี่ยงในตลาดหุ้นได้ดีขึ้นด้วย

ถ้าจะให้นิยามแบบสั้นๆ Blackswan หมายถึง ความเสี่ยงที่มีโอกาสน้อยที่จะเกิดขึ้น (ความน่าจะเป็นไม่สูงนัก) แต่ถ้ามันเกิดขึ้นแล้ว ขนาดของความเสียหายจะรุนแรงมาก (ขาดทุนทีเดียวหนักๆ)

Blackswan คือ กับดักชั้้นดี เพราะมันทำให้คนธรรมดาทั่วไปมองไม่เห็นอันตรายที่ซ่อนอยู่ และประเมินผลตอบแทนคาดหวังของมันสูงเกินจริง (เพราะไม่ได้คิดถึงกรณีสุดโต่งที่ผลเสียหายรุนแรงมาก) ความเสี่ยงหลายอย่างในโลกนี้มีลักษณะของ Blackswan ซ่อนอยู่ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตลาดการเงินและตลาดทุน

CDS (Credit Default Swap) ที่ก่อให้เกิดวิกฤตการเงินซับไพรม์ ก็เป็นตัวอย่างหนึ่งของ Blackswan ในตลาด คนที่ขาย CDS นั้น สัญญากับผู้ซื้อว่า จะยอมจ่ายเงินจำนวนมหาศาลให้ ถ้าหาก หุ้นกู้ของบริษัท XYZ ผิดนัดชำระหนี้ โดยแลกกับการที่ผู้ซื้อ CDS จะต้องจ่ายเงินจำนวนเล็กน้อยให้เป็นค่าตอบแทนที่มีลักษณะคล้ายกับเบี้ยประกันภัย

ปกติโอกาสที่หุ้นกู้ของบริษัทหนึ่งๆ จะผิดนัดชำระหนี้ในช่วงเวลาหนึ่งนั้นมีน้อยมาก เพราะแสดงว่าบริษัทนั้นต้องล้มละลาย หรือขาดสภาพคล่องอย่างรุนแรง ยิ่งมีกำหนดระยะเวลาด้วยแล้ว โอกาสยิ่งเกิดขึ้นได้น้อยลงไปใหญ่ เพราะฉะนั้นแล้ว ใน 99.999 ครั้ง ใน 100 ครั้ง ผู้ขาย CDS จะเป็นฝ่ายได้กินเงินผู้ซื้อไปฟรีๆ (เหตุร้ายไม่เกิด)

บ่อยๆ เข้า ผู้ขาย CDS ก็ติดใจ เพราะเหมือนได้เงินมาฟรีๆ แทบทุกเดิือน ยิ่งติดใจก็ยิ่งขายสัญญา CDS มากขึ้นๆ เพื่อให้ได้เงินกินเปล่ามากขึ้นอีก เพราะรู้สึกไปว่า CDS ช่างเป็นสินทรัพย์ทางการเงินที่ให้ผลตอบแทนที่ดี ส่วนผู้ซื้อเองก็ไม่ได้เฉลียวใจเช่นกัน รู้สึกว่าตัวเองกำลังอนุรักษ์นิยมอยู่ เพราะว่าซื้อประกันความเสี่ยง และเห็นว่าหุ้นกู้ของบริษัทที่ตัวเองลงทุนส่วนใหญ่ก็เป็นบริษัทที่มั่นคง เรตติ้งระดับดีมากทั้งนั้น แล้วคนขาย CDS ก็เป็นบริษัทใหญ่ ฐานะมั่นคงอีกเหมือนกัน อย่างเช่น AIG ซื้อเป็นบริษัทประกันภัยระดับโลกที่มีอายุเป็นร้อยปีและมีฐานะการเงินที่มั่นคง เมื่อทั้งคนขายและคนซื้อต่างก็แฮ๊ปปี้ ก็ยิ่งไม่มีใครกังวลใหญ่

ความเสี่ยงที่มีโอกาสเกิดขึ้นได้น้อยมากแต่หากเราทอดเวลาออกไปเรื่อยๆ มันย่อมจะต้องเกิดขึ้นได้ในที่สุด ในที่สุดตลาด CDS ก็ระเบิดและสร้างผลเสียหายที่รุนแรงมากๆ กลายเป็น อัมมาเกนดอนทางการเงิน ไปทั้งโลกเลย

อะไรในตลาดหุ้นที่ทุกคนรู้สึกว่าปลอดภัย มันจะทุนไหลเข้าไปมากๆ จนฟองสบู่แตกได้อยู่บ่อยๆ

กรณีของ Nick Leeson ที่ทำให้ธนาคาร Bearings ล้มก็เป็นตัวอย่างของ Blackswan เช่นเดียวกัน เขาสร้างอนุพันธ์ทางการเงินที่ซับซ้อนขึ้นมาโดยอิงกับดัชนี Nikkei โดยถ้าหาก Nikkei ไม่ได้ร่วงลงอย่างรุนแรงและรวดเร็ว เขาจะได้เงินจากธุรกรรมนี้ไป แต่สุดท้ายแล้ว เหตุการณ์ที่มีโอกาสเกิดขึ้นน้อยมากอย่างเช่น แผ่นดินไหวรุนแรงที่เมืองโกเบ ก็ทำให้เขาต้องขาดทุนอย่างหนักจนทำให้ธนาคาร Bearings ต้องล้มละลายในที่สุด

นักลงทุนรายย่อยในตลาดหุ้นก็พบเห็น Blackswan รอบๆ ตัวได้เหมือนกัน ตัวอย่างเช่น การเล่นมาร์จิ้นก็เป็น Blackswan อย่างหนึ่ง เพราะการที่คุณใช้มาร์จ้ินอยู่ตลอดเวลา จะทำให้คุณได้ผลตอบแทนเป็นสองเท่าของผลตอบแทนที่คุณทำได้จริงเป็นประจำทุกปี (ตราบใดที่ผลตอบแทนปีนั้นของคุณเป็นบวก) เช่น ถ้าคุณทำให้พอร์ตของคุณกำไรแค่ 20% ในปีนี้ แต่คุณใช้มาร์จ้ินด้วย คุณก็จะได้กำไร 40% เลยทีเดียว ใช้มาร์จิ้นบ่อยๆ จึงก็ติดใจ และอาจภูมิใจด้วยซ้ำที่เราทำผลตอบแทนได้สูงกว่าคนอื่นๆ อย่างต่อเนื่อง ต่อให้บางช่วงเวลาที่ตลาดหุ้นลงแรง แม้พอร์ตของคุณจะติดลบกว่าคนอื่นด้วย แต่ตราบใดที่คุณยังไม่ขาดทุนมากถึงระดับที่ถูก forced sell คุณก็เพียงทนแบกพอร์ตที่ขาดทุนไว้อย่างนั้นก่อน รอให้ตลาดกลับมาขึ้นใหม่ ดูแล้วเหมือนไม่ได้เสียหายอะไร

แต่ในปีที่ตลาดหุ้นเกิดผันผวนรุนแรงจนผิดปกติ เช่น เกิดวิกฤตรอบใหญ่ๆ ซึ่งหลายๆ ปีจะเกิดขึ้นสักครั้งหนึ่ง พอร์ตของคุณอาจลงแรงมากจนมาถึงจุดที่ทำให้คุณจำเป็นต้องโดน forced sell ทีนี้แหละที่ กำไรที่เคยได้มากเป็นพิเศษมาหลายๆ ปีติดต่อกัน ก็มีอันต้องคืนตลาดหุ้นไปทั้งหมดในปีเดียว สุดท้ายแล้วผลตอบแทนในระยะยาวของคุณอาจจะแย่กว่าในกรณีที่คุณไม่ได้ใช้มาร์จิ้นมาตลอดเลยก็ได้ (ขึ้นอยู่กับว่าจะมี blackswan เกิดขึ้นหรือไม่เกิดขึ้น)

การเร่งผลตอบแทนด้วยการไม่กระจายความเสี่ยงเลยก็เป็น Blackswan อีกชนิดหนึ่งเหมือนกัน ปกติแล้วถ้าคุณกระจายความเสี่ยงออกไปด้วยการซื้อหุ้นไว้ในพอร์ตหลายๆ ตัว ความเสี่ยงของคุณจะลดลง แต่ในเวลาเดียวกัน ผลตอบแทนก็จะถูกดึงให้เข้าใกล้กับผลตอบแทนของตลาดมากขึ้นด้วย เพราะยิ่งมีหุ้นหลายตัวมาก ก็ยิ่งทำให้พอร์ตดูเหมือนตลาดมากขึ้นทุกที ซึ่งเป็นสิ่งที่คุณไม่ชอบ เพราะถ้าคุณอยากได้ผลตอบแทนที่สูงๆ เช่น 100% ต่อปี ส่วนใหญ่แล้วตลาดทั้งตลาดมักจะให้ผลตอบแทนได้ต่ำกว่านั้นแทบทุกปี ดังนั้นวิธีการหนึ่งที่คุณจะเป็นต้องทำก็คือ พอร์ตของคุณจะต้องมีหุ้นน้อยตัวไว้ก่อน เช่น อาจจะมีแค่ 1-2 ตัว ที่เป็นตัวที่คุณตีมันแตกจริงๆ เท่านั้น (upside 100% หรือมากกว่า) ถ้าจะมีหุ้นสักห้าตัวในพอร์ต แล้วจะทำให้ได้ผลตอบแทน 100% หุ้นทั้งห้าตัวก็ต้องวิ่งเป็น 100% กันหมด ซึ่งเป็นกรณีที่ยากกว่าการหาหุ้นที่จะวิ่ง 100% ให้ได้ตัวเดียวไปเลย ดังนั้นคนที่มีเป้าหมายผลตอบแทนสูงจริงๆ มันจะต้องมีหุ้นน้อยตัวในพอร์ต

สมมติว่าคุณเป็นคนที่เลือกหุ้นเก่งมากจริงๆ กล่าวคือ หาหุ้นที่กำลังจะวิ่ง 100% ได้ถูกต้องเป็นส่วนใหญ่ แต่ก็อย่าลืมว่า ถ้าคุณทำเช่นนี้ทุกปี ด้วย Law of Large Numbers สักปีหนึ่งคุณจะต้องบังเอิญโชคไม่ดี ไปเจอเอาตัวที่ทำให้คุณขาดทุนหนักเข้า ซึ่งความเสียหายจะรุนแรงมาก เพราะว่าทุกๆ ปี คุณได้กำไรมา 100% คุณก็เอาเงินทั้งหมด (ทุนบวกกำไร) ไปลงหุ้นตัวใหม่แค่ตัวเดียวทุกครั้ง พอถึงปีที่คุณพลาด ความเสียหายจะรุนแรงมาก เพราะเงินและกำไรสะสมทั้งหมดจะไปกับหุ้นตัวเดียวที่คุณพลาดเสมอ ต่างกับกรณีที่คุณมีหุ้นหลายตัว ที่ทุนและกำไรที่สะสมมาในอดีตทั้งหมดจะถูกกระจายอยู่ในหุ้นมากกว่าหนึ่งตัวเสมอ

ประเด็นสุดท้ายที่อยากฝากให้คิดกันคือความเสี่ยงของการชอบซื้อเฉลี่ยขาลง คนที่มีนิสัยชอบซื้อหุ้นเฉลี่ยขาลงเป็นประจำและกล้าซื้อแบบไม่มีขีดจำกัด เวลาเจอ Blackswan (หุ้นลงทางเดียวแล้วไม่กลับตัวขึ้นมาอีกเลย) ความเสีียหายก็จะรุนแรงมาก ในลักษณะเดียวกันกับกรณีทั้งหลายข้างต้นที่ได้อธิบายมาแล้ว

ในตลาดหุ้น อย่าได้เชื่อว่ามีโอกาสไหนที่ไม่มีความเสี่ยงเลย (Riskless) ต่อให้คุณมั่นใจกับมันมากแค่ไหนก็ตาม เพราะเมื่อใดก็ตามที่เราเชื่อว่าไม่มีความเสี่ยง เราจะกล้าทุ่มเงินทุนทั้งหมดให้กับโอกาสนั้น และถ้ามันเป็น Blackswan คุณจะเจ๊งเพราะโอกาสที่ดูดีที่สุดนั้นด้วย คุณที่ไม่เคยเชื่อว่าอะไรไม่มีความเสี่ยง จะไม่เคยหมดตัว เพราะจะไม่เคยกล้าทุ่มเงินทั้งหมดที่มีอยู่ให้กับหุ้นตัวไหนทั้งนั้น

เรามักพบเห็นคนที่สามารถทำผลตอบแทนระยะสั้นได้สูงๆ เพราะอาศัยการเสี่ยงแบบที่มี Blackswan ซ่อนอยู่ แต่คนที่จะสามารถทำผลตอบแทนในระยะยาวให้ดีแบบยั่งยืนได้นั้น มักได้แก่คนที่สามารถหลีกเลี่ยง Blackswan ได้สำเร็จเพราะไม่เคยยอมปล่อยให้มันมาทำอะไรกับพอร์ตได้โดยไม่เห็นแก่ผลตอบแทนในระยะสั้น

ฝากไว้เป็นข้อคิดในการมองความเสี่ยงในตลาดหุ้นครับ