187: MBK สินทรัพย์ดีต้องมีการจัดการที่ดีด้วย

MBK เป็นหุ้นที่เป็นที่รู้จักในฐานะที่เป็นเจ้าของห้าง MBK เซ็นเตอร์ เป็นหลัก แต่จริงๆ แล้วหุ้นตัวนี้ ทำธุรกิจสารพัดไปหมด

จุดเริ่มต้นของบริษัทนี้คือทำธุรกิจไซโลข้าวมาก่อน ก็เลยทำให้ขยายธุรกิจไปสู่การทำข้าวถุงขาย ยี่ห้อ ข้าวมาบุญครอง ต่อมาเมื่อจุฬาฯ เปิดประมูลทำโครงการเพื่อพัฒนาที่ดินสี่แยกปทุมวัน บริษัทก็เข้าร่วมประมูลแล้วชนะ เลยเข้าสู่ธุรกิจห้างสรรพสินค้า พอทำห้างแล้วเขาบังคับให้ทำโรงแรมด้วย ก็เลยต้องเข้าสู่ธุรกิจโรงแรมอีก (โรงแรมปทุมวัน พรินเซส) พอมีโรงแรมที่กรุงเทพแล้วก็เลยไปทำโรงแรมเพิ่มเติมในภาคใต้ด้วย และทำให้เข้าสู่ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์อีก (ทำโครงการบ้านขายที่ภูเก็ต) นี่ยังไม่นับ สนามกอล์ฟย่านติวานนท์ ที่บังเอิญบริษัทมีโอกาสได้เข้าไปซื้อในราคาที่ถูก และธุรกิจการเงิน ได้แก่ การปล่อยกู้ การเช่าซื้อมอเตอร์ไซต์ การถือหุ้น TCAP 10% รวมแล้วมี 8 กลุ่มธุรกิจภายใต้บริษัทเดียวกัน

อย่างไรก็ตาม ทั้งรายได้และกำไรของบริษัทก็มาจากธุรกิจห้างสรรพสินค้าเป็นหลัก คือ ประมาณ 40% ของรายได้รวม และอีก 20% มาจากธุรกิจข้าวถุง (แต่กำไรจะน้อยกว่า เพราะการแข่งขันธุรกิจข้าวถุงค่อนข้างมาก) และเร็วๆ นี้ บริษัทก็มีนโยบายชัดเจนที่จะออกจากธุรกิจข้าวถุง ก็อาจจะมองได้ว่าธุรกิจห้างคือธุรกิจหลักในอนาคตของบริษัท

ห้างหลักของ MBK คือ MBK Center ซึ่งมีสัญญาเช่าที่ดินระยะยาวกับทางจุฬาฯ โดยบริษัทสามารถต่อสัญญาออกไปอีก 20 ปีได้สำเร็จแล้ว แต่ด้วยผลตอบแทนใหมที่ค่อนข้างสูงกว่าเดิมมาก (รวมทั้งหมด 2.5 หมื่นล้านบาท แบ่งจ่าย) ทำให้ตั้งแต่ปีหน้าเป็นต้นไป บริษัทจะต้องเริ่มบันทึกค่าใช้่จ่ายตามสัญญาเช่าใหม่ ปีละ 700 ล้านบาท ยังไม่นับเงินก้อนที่จ่ายไปแล้วที่จะต้องเริ่มตัดจ่ายด้วย ในขณะที่ กระแสเงินสดจากการดำเนินงานปัจจุบันของบริษัทอยู่ในระดับปีละสองพันกว่าล้านเท่านั้น จึงเป็นสิ่งที่จะกดดันกำไรในปีหน้า นับเป็นจุดด้อยสำคัญของหุ้นตัวนี้ (หรือว่าที่จริงตลาด discount ไว้หมดแล้วหรือเปล่า ต้องเดากันเอาเอง) ในช่วงแรกๆ คงเป็นเรื่องยากมากที่จะผลักภาระให้กับผู้เช่า เพราะจะกระทบต่อร้านเช่าในนั้นอย่างรุนแรง ทำให้ MBK น่าจะจำเป็นต้องแบกรับต้นทุนที่เพิ่มขึ้นนึ้ไปอีกหลายปีกว่าจะขึ้นค่าเช่าตามได้ทัน

อย่างไรก็ตาม MBK Center เป็นห้างที่ยังมีอนาคตที่สดใส เพราะอยู่ในย่านช้อปปิ้งสำคัญของประเทศไทย ทำให้กลายเป็น destination หลักของนักท่องเที่ยว โดยเฉพาะอย่างยิ่งชาวเอเชีย ห้าง MBK จึงเต็มไปด้วยนักท่องเที่ยว ที่สำคัญคือ การวางจุดขายของห้างที่แตกต่างจากห้างอื่นๆ ในระแวกเดียวกัน ทำให้ MBK โดดเด่นมาก เพราะมีลักษณะคล้ายตลาดนัดที่คนต่างชาติอยากมาเดินมากกว่าที่จะเป็นห้างหรูๆ ซึ่งมีแต่ร้านแบรนด์เนมที่ประเทศของพวกเขาเองก็มี และยังมีห้างที่วางคอนเซ็ปท์แบบเดียวกันอยู่เต็มไปหมดในระแวกนั้น ต่างกับ MBK ที่มี Character ที่แตกต่างในสายตาของนักท่องเที่ยว ห้างนี้จึงน่าจะยังไปได้อีกมากในเชิง organic แต่จะมีข้อจำกัดคือการขยับขยายหรือเพิ่มเติมพื้นที่ขายเพราะพื้นที่จำกัด

ห้างที่สองของ MBK คือ พาราไดซ์ พาร์ค ซึ่ง MBK ถือหุ้นอยู่ 49.99% ก็เป็นอีกห้างหนึ่งที่น่าสนใจและดูมีอนาคตที่ดีเช่นกัน ส่วนห้างที่สามของ MBK คือ the Nine ซึ่งเป็นคอมมูนิตี้มอลล์ย่านพระราม 9 ก็ทำได้ดีเช่นกัน (ที่ดินของบริษัทเอง) แต่ยังก็ไม่ได้เพิ่มรายได้ให้กับ MBK มากนักหากเทียบกับรายได้รวม ทั้งสองส่วนเป็นการตอกย้ำว่า MBK ยังคงมองหาช่องทางที่จะขยายธุรกิจอยู่ ไม่ได้อยู่ไปวันๆ กับ MBK Center อย่างเดียว แม้ว่าจะไม่ได้เร่งขยายธุรกิจแบบ Aggressive หรือเป็นประจำเท่ากับกลุ่มทุนอื่นๆ ในธุรกิจนี้

สินทรัพย์อันมีค่าตัวถัดมาของ MBK ก็คือ การถือหุ้น 30% ในบริษัทสยามพิวรรธน์ ซึ่งลงทุนในห้าง Siam Discovery, Siam Center, Siam Paragon (สยามพิวรรธน์ถือ 50%), Paradise Park (สยามพิวรรธน์ถือ 50%) อีกที เพราะห้างเหล่านี้ก็ตั้งอยู่ในทำเลชั้นยอด รวมทั้งโครงการห้างในอนาคตที่สยามพิวรรธน์ร่วมทุนกับกลุ่มซีพี การรับรู้ผลประกอบการของการถือหุ้นสยามพิวรรธน์จะเป็นการ take equity method ในงบกำไรขาดทุน คือนำส่วน่แบ่งกำไรมาบันทึกเลย

ในส่วนของธุรกิจข้าว บริษัทพยายามทำส่วนของการผลิตและจัดจำหน่ายให้น้อยลง และหันมาเน้นการทำการตลาดมากขึ้น เป็นไปได้ว่าอาจได้เห็นธุรกิจข้าวลดความสำคัญในบริษัทลงไปเนื่องจากผลตอบแทนที่ค่อนข้างจะต่ำ เพราะเป็นธุรกิจที่เข้ามาได้ง่าย

ในส่วนของธุรกิจโรงแรม บริษัทก็ยังมีแผนที่จะลงทุนเพิ่มอยู่ โดยมองไว้ในส่วนของพัทยาและสมุย

โดยรวมแล้ว MBK เป็นบริษัทที่น่าสนใจในแง่ที่เป็นเจ้าของสินทรัพย์ที่ค่อนข้างดีเป็นส่วนใหญ่ ไม่ใช่ในเชิงมูลค่าเท่านั้น แต่เป็นเชิงการผลิตกำไรด้วย สิ่งที่ยังขาดไปคือ แนวการจัดการที่คมเพื่อให้สินทรัพย์ที่ดีเผยมูลค่าออกมาให้เต็มที่ สไตล์การบริหารของบริษัทค่อนข้างอนุรักษ์นิยม แม้จะทำให้ที่ผ่านมาบริษัทมี failed project น้อย แต่ก็ทำให้โตช้ากว่าที่ควรจะเป็น ถ้าหากในอนาคต บริษัทมีแผนการขยายงานที่ดูต่อเนื่อง และมีการอาศัยนวัตกรรมทางการเงิน เพื่อช่วยสะท้อนมูลค่าสินทรัพย์ออกมา ก็จะดี ในแง่ forward PE ของ MBK อาจจะดูสูงสักหน่อย เพราะกำไรที่จะลดลงจากค่าเช่าใหม่ แต่ในแง่ของ Market Value แล้ว MBK ยังไม่ถือว่าสูงเมื่อเทียบกับหุ้นอื่นๆ ที่ทำธุรกิจแบบเดียวกันในเวลานี้