ลองคาดการณ์การเพิ่มทุนของ BJC

หลังจากเฮเรื่องซื้อบิ๊กซีกันไปแล้ว ก็ได้เวลาผู้ถือหุ้นของ BJC มานั่งวิตกว่า “แล้วจะต้องเพิ่มทุนเท่าไรหว่า” การซื้อกิจการที่ใหญ่กว่าตัวเองมากๆ ใช่ว่าจะดีเสมอไป ถ้าหากทำให้ฐานะการเงินอ่อนแอลงมากๆ ก็อาจส่งผลลบแทนที่จะเป็นบวกได้

เรารู้ว่าบิ๊กซีจะต้องมาอยู่ใต้ร่มของ BJC เพราะ BJC เป็นเรือธงด้านอุปโภคบริโภคของธุรกิจในเครือเสี่ยเจริญ ซึ่งเสี่ยเจริญได้ใช้เงินซื้อหุ้นของผู้ถือหุ้นหลักของบิ๊กซีมาแล้ว 1.2 แสนล้านบาท และเตรียมเงินไว้สำหรับตั้งโต๊ะซื้อหุ้นคืนจากผู้ถือหุ้นรายย่อยอีก (ในรูปของวงเงินสินเชื่อธนาคาร) ซื้อเงินจำนวนนี้เรายังไม่รู้ว่าจะมีมูลค่าเท่าไร เพราะไม่รู้ว่าผู้ถือหุ้นรายย่อยจะเอามาขายมากน้อยแค่ไหน แค่รู้แน่ๆ ว่า กลุ่มเซ็นทรัลจะไม่ขาย ตรงนี้จึงเป็นตัวแปรที่ยังไม่นิ่ง แต่เพื่อให้เราสามารถคิดต่อไปได้ สมมติว่า ไม่มีใครมาขายเลยก่อนก็แล้วกัน ก็เท่ากับว่า BJC ต้องมีหนี้เพิ่มขึ้น 1.2 แสนล้านบาท (แต่ถ้าเป็นกรณีเยอะสุด ทุกคนมาขายหมด ต้องมีหนี้เพิ่ม 2 แสนล้านบาท)

มาดูฐานะการเงินปัจจุบันของ BJC กันหน่อย BJC มีทุนอยู่ราว 2 หมื่นล้าน และมีหนี้อยู่ 2.3 หมื่นล้าน เท่ากับ D/E 1.15 เท่า ซึ่งถือว่าสูงอยู่แล้ว ตามมาตรฐานที่นิยมนับกันว่า บริษัทควรมี D/E ไม่เกิน 1 เท่า ถ้าอยู่ดีๆ มีหนี้เพิ่มขึ้นมาอีก 1.2 แสนล้านบาท D/E จะกลายเป็น 7.15 เท่า ซึ่งไม่ใช่เรื่องดีแน่ๆ เพราะจะส่งผลเสียต่อภาพลักษณ์ของหุ้น อาจโดนลด Valuation อย่างหนัก ดังนั้น ยังไงๆ ก็หนีไม่พ้น BJC ต้องเพิ่มทุนแน่นอน

ถ้า BJC ไม่อยากเพิ่มทุนมากๆ จะเพิ่มทุนแค่ให้ D/E ลดลงมาเหลือสัก 2-3 เท่า ก็ได้ แต่ว่าถ้าทำเช่นนั้น อนาคตจะลงทุนไม่ได้อีกนาน เพราะว่าติด D/E สูง แบงก์ไม่ปล่อยกู้เพิ่ม Outlook จะแย่ ดูไม่มี Growth ดังนั้น ถ้าจะให้เพิ่มทุนแล้วหายใจคล่องคอหน่อย ก็ควรมี D/E ใหม่ไม่เกิน 1 เท่า สมมติว่า 1 เท่าพอดีก็แล้วกัน แค่นี้ BJC จะต้องเพิ่มทุนเป็นเงินมากถึง 1.23 แสนล้านบาทเลยทีเดียว

ปัจจุบัน BJC มี Market Cap เกือบหกหมื่นล้านบาท ถ้าจะเพิ่มทุน 1.23 แสนล้านบาท เท่ากับว่าต้อง Dilute ประมาณ 3 เท่าตัวเลยทีเดียว เช่น อาจจะออกหุ้นเพิ่มทุน 1:2 ซึ่งโดยทั่วไปถือว่า เป็นการเพิ่มทุนที่มี Dilution Effect สูงมาก แต่ในกรณีของการเพิ่มทุนเพื่อซื้อกิจการ มีข้อดีตรงที่ เพิ่มทุนแล้ว มีกำไรใหม่ๆ เพิ่มเข้ามาทันที เพราะการรวมงบการเงิน ดังนั้น แม้ว่าตัวหารของ EPS จะเพิ่มขึ้นมาก แต่ถ้าตัว E ก็เพิ่มขึ้นด้วย และเพิ่มขึ้นได้มากกว่า EPS ก็อาจไม่ลดลง ทำให้ไม่น่ากลัว

BIGC กำไรปีละ 7000 ล้านบาท ถ้ารวมงบที่ 60% จะทำให้ BJC มีกำไรเพิ่มขึ้น 4200 ล้านบาท เดิม BJC มีกำไรปีละ 2800 ล้านบาท ก็เท่ากับว่า กำไรจะเพิ่มขึ้นเป็น 7000 ล้านบาททันที หรือเท่ากับ 150% ในเมื่อตัวหารเพิ่มขึ้นราว 200% และ กำไรก็เพิ่มขึ้นราว 150%  EPS ใหม่ลดลงแต่ลดลงในสัดส่วนที่น้อยกว่า Dilution Effect  ฉะนั้น แม้ว่า BJC จะต้องเพิ่มทุนเยอะมาก แต่ตลาดก็อาจจะไม่ลงโทษ BJC มากเท่ากับ Dilution ที่เกิดขึ้นก็ได้ เปรียบเทียบกับกรณีที่เพิ่มทุนเพื่อสร้างธุรกิจใหม่จาก 0 

ข้อคิดหนึ่งที่ได้คือ กรณีศึกษานี้เป็นตัวอย่างหนึ่งที่อธิบายว่า ทำไมราคาหุ้นในตลาดถึงสำคัญ บางคนสงสัยว่า ทำไมบริษัทต้องแคร์ด้วยว่าราคาหุ้นในตลาดจะเป็นเท่าไร ในเมื่อบริษัทได้เงินจากหุ้นเพิ่มทุนไปแล้ว ไม่เห็นจะต้องสนใจตลาดหุ้นเลย ถ้าในความเป็นจริง ถ้าราคาหุ้นในตลาดสูง (High Valuation) บริษัทจะสามารถเพิ่มทุนได้ในราคาสูงๆ ด้วย และตราบใดที่เอาเงินนั้นไปซื้อกิจการที่มี Valuation เท่ากับหรือต่ำกว่า Valuation ของบริษัท เมื่อรวมงบการเงินกันแล้ว EPS ใหม่จะไม่ลดลง

อย่างไรก็ตาม นี่เป็นเพียงการคาดการณ์โดยที่ยังรู้ตัวแปรไม่หมดเท่านั้น (ไม่รู้ว่าต้องซื้อคืนเท่าไร และบริษัทอยากมี D/E ใหม่กี่เท่า) ตัวเลขจริงๆ จึงอาจแตกต่างไปจากนี้ แต่อย่างน้อยเราก็พอรู้แล้วว่าบริษัทใหม่หน้าตาจะดูประมาณไหน